新股发行市盈率必将持续下降

　　证券时报记者 杨冬

　　在新股破发潮影响下，新股发行市盈率相对于历史峰值有所下降。业内人士据此认为，新股发行的“三高泡沫”已被完全刺破。

　　事实上，近期新股发行的绝对市盈率水平仍然偏高。据WIND数据统计，1月份44家启动网上发行程序的首发企业平均发行市盈率为52.15倍。

　　当然，该平均值数据较以往动辄上百倍的发行市盈率水平已有一定程度下降，但相对于海外成熟市场，该数据仍明显偏高。

　　那么，新股发行市盈率水平未来是否会继续下降呢？

　　在相当长的一段时间内，人们普遍认为在“资金市”的环境下，新股发行定价水平完全取决于当时市况，亦即市场火爆时容易获得高定价，市场冷清时则定价偏低。

　　在新股发行第二阶段改革持续推进的环境下，这种逻辑的结果可能出现偏差，亦即无论市场未来走向如何，新股发行市盈率均将呈现出持续下降的走势。

　　首先，所谓新股发行定价，通俗地讲就是股票供给方，亦即发行人进行一次性定价的过程；而对于股票购买方则是一个持续定价的过程，不但要对股票发行前进行定价，而且要对股票挂牌后进行持续定价。

　　抛开上市后再融资的考虑，发行人通常会对定价抱有很高预期，因为这不仅关系到募资规模，更关系到自身所持股权的账面利得倍数；但询价机构则在承受高持股成本的前提下还必须忍受长达三个月的禁售期，这期间其他股票购买方对股票的持续定价将会给询价机构带来巨大风险。

　　以往这种风险容易被询价机构忽视。在股票稀缺的年代，打新被视为稳赚不赔的生意，这种低风险的投资行为令询价机构出现了“羊群效应”，最终推高了一只只的新股发行定价。近年来，中小板、创业板高速扩容，应该说，国内A股市场中股票的稀缺属性已大大弱化。

　　这对询价机构的打新“逻辑”构成挑战，“逢新必打”的固化思维已被当下市场证明是愚蠢的，询价机构趋于理性是必然趋势。

　　对于质量拙劣的首发企业，毫无疑问，未来此类企业无论在市场好坏时都将遭到询价机构用脚投票。尤其在目前加息通道已经形成的环境下，询价机构的资金成本不断提高，对此类劣质企业做出较高报价无疑将会使风险收益比提升到一个令人担忧的程度。

　　质地优良的首发企业，理应获得市场较高的定价，但由于市场整体的股票稀缺性弱化，未来融资融券标的券种可能扩大至中小板、创业板等市场（机构可以运用该工具对于具有发行泡沫的企业进行做空套利），优质企业的定价水平较以往很可能也出现较大幅度的下降。