海通国际：特步估值并不高昂 予买入评级

海通国际

　　特步宣布其2011 年第三季订货会的订单数量按年增加24%，增幅与2011 年第一季的23%及第二季的25% 相若，成绩符合我们预期。订单增长主要原于销量录得双位数的按年增长，而服装及鞋类的平均售价则分别录得双位数及单位数增长。管理层相信该公司于2011 年第四季订货会的销量将增加20%。于2010 年上半年，服装及鞋类分别占总收入的56% 及42%。截至2010 年末，特步拥有7,000间店铺，符合我们预期。服装批发的折扣优惠维持于60%，而鞋类的折扣则由2007 年的65% 减少至2010 年的60%。管理层现时无意改变批发折扣。平均售价上升，应有助毛利率维持强韧，而增加内部生产，则可进一步减轻原材料价格上升的影响。

　　跑步运动仍是特步的长远增长策略重点，有见及此，该公司推出全新的Tiple X 跑鞋系列。我们相信跑鞋将继续维持公司的增长动力。特步亦积极参与赞助项目，并在中国及台湾再取得数项国际马拉松赛事的赞助。此举将进一步加强跑步作为公司在体育方面进行市场推广并提高特步品牌价值的主要方向。现时，来自跑鞋的贡献占公司鞋类收入的20-25%。管理层预期于2010 及2011 年，广告及宣传开支对销售比率将分别达12% 及11-13%。

　　该公司2010 年第四季度的营运数据稳健，该季同店销售增长保持强劲，并超出第三季的8-10% 按年增幅至10% 以上。第四季的订单按年增长25%，且已全面履行，补货订单合共少于5%。零售的折扣优惠维持于15-20%，而销量对存货比率则维持于约4.0-4.5 倍的健康水平。

　　展望将来，特步今年将继续集中于湖南、安徽、四川及山东二线及三线城市，计划于内地增设约800-1,000 间店铺。特步产品的客户目标主要为普罗市场，尤其是年轻消费者，故其定价合理。我们预料特步可因低至中收入人士工资加快上升，以及中央政府加快城镇经济发展而受惠。我们把该股的目标价定于6.16 元， 按2009-11 年度预计每股盈利的复合年增长率21% 计算，相当于2011 年预计市盈率12 倍或市盈增长率0.6 倍，估值并不高昂。分析员: 方婉雯