华泰联合证券：证券行业最坏的日子已经过去

　　华泰联合证券近日发布研究报告，认为在2011年经纪业务对净利润负面影响预计将衰减以及融资融券、直投、自营业务有望成为券商业绩新增长点的背景下，今年券商经营环境要好于去年。

　　华泰联合证券认为，2011 年经纪业务对净利润负面影响预计将衰减。 2010 年证券行业净利润同比下滑17%。2010 年106 家证券公司合计营业收入1911 亿元，净利润776 亿元，分别同比增长-7%、-17%。其中经纪、投行、资管、自营在收入中占比分别为57%、11%、14%、1%，各业务收入同比增速分别为-24%、80%、37%、-11%。通过归因分析，在2010年净利润同比下滑-17%中，经纪业务收入、营业支出、自营业务收入变动因素对净利润负面影响最大，影响幅度分别为-27%、-6%、-2%。

　　华泰联合证券认为，考虑到 2010 年经纪业务对净利润负面影响最为突出，对于2011 年证券行业的预判就难以回避该项业务。华泰联合认为，对于经纪业务而言，2010年是“否极”的一年，判断2011 年经纪业务外部环境将有所好转，对净利润的负面影响预计将有所衰减。究其原因，首先，影响权重下降随着其他业务的增长，以及经纪业务收入随佣金率下滑而减少，经纪业务占总收入的比例已经由2009 年的69%下降至2010 年的57%。其次，成交金额受益于负利率环境下的客户保证金增长在国内股票执行“T+1”的交易制度下，股票成交金额和客户保证金的正相关性尤为明显。在当前的负利率环境下，同时考虑到房地产、债券等市场容量较大的投资渠道均面临收益率下行的压力，股市有望获得更多的资金分流，进而带动成交金额上升。另外，佣金率因交易通道的边际供需改善、监管部门管制而将呈现下滑趋缓态势。数据显示，2010 年证券行业经纪业务佣金率为0.096%，同比降幅为24%，为最近3 年内最大降幅。

　　从营业部增长的结构来看，2010 年新增的营业部中，服务部升级占比高达8 成左右。随着2010 年8 月底服务部升级全面停止，2011 年营业部增长速度将会大幅下降，边际供需将发生明显改善，同时2010 年底以来证券业协会对佣金率管制的加强，均有利于减缓佣金率下滑趋势。

　　华泰联合认为，2011 年融资融券、直投、自营业务有望成为增长点。融资融券需求端的催化剂包括：标的券扩容；大盘股行情启动。供给端的催化剂包括：转融通启动。这些在2011 年均有望实现，预计融资融券业务为获得试点资格的上市证券公司平均贡献3.6%的综合收益增长。另外，直投业务在创业板IPO 项目快速发行的背景下，实现快速扩张，其丰厚的收益率为券商带来高额回报。以中信证券直投业务为例，已过会项目收益率平均高达8.7 倍。

　　自营业务方面，华泰联合证券认为自营业务收入2010 年同比下滑的主要原因是沪深300下跌了13%，对2011 年指标表现相对乐观，认为如果按照传统说法股指领先实体经济2 个季度左右的话，那么市场预期2011 年通胀高点出现在2 季度的负面影响是否已经在2010 年年底股指下跌中反映了呢？即便是2011 年指数横盘，证券公司的自营收入至少也将实现相比2010年较大的增长。（汀 兰）