海通国际：中国绿色食品前景乐观 评级买入

海通国际

　　我们于近期与中国绿色的管理层会面，并参观其位于厦门的饮料生产设施。虽然市场忧虑其新兴饮料业务的增长前景，但我们对其整体前景仍感乐观，我们亦把该公司重新纳入研究范围，并给予该股买入评级。

　　该公司的饮料业务占其2011年度上半年(年结日：4月30日)总收入的32%，预料将成为未来的主要增长动力。该业务自2005年度开展以来，其营业额的5年复合年增长率达145%。中国绿色计划于2011年度末前的6个月内，把其批发商数目增加两倍至3,000间，此举将可带动公司的营业额增长。该公司于2011年度的资本开支预算约为人民币10亿元，当中大部份将用作扩充饮料的生产及分销规模，公司亦将积极推广其旗舰饮料品牌“粗粮王”的销售。

　　中国绿色自去年8月起已停止透过大卖场销售玉米乳，并在玉米乳产品中去除了牛奶成份，开发新玉米汁产品。该公司将集中于粗粮饮料“粗粮王”产品系列，玉米汁将属于此系列内的产品之一。

　　于2011年度上半年，透过大卖场销售玉米乳占公司饮料总收入的9%，而透过餐厅和航机等特通渠道的销售则占78%、食品杂货店等常规管道则占其余的13%。由于大卖场的进入费用高昂，故该公司并未大举进军有关市场。

　　该公司的玉米汁将作为粗粮王系列的高端产品，将于3月推出市面。玉米汁的平均售价将较原玉米乳高约40%，估计毛利率约为67%，亦较原玉米乳的55%为高。该新产品的健康粗粮概念应会广受欢迎，并可在竞争激烈的饮料销售市场中与其他功能性饮料区分，走差异化路线。然而，该产品的定价较其他粗粮饮料产品为高。由于该公司集中透过二三线城市的食品杂货店推广销售，而此市场的消费者对于价格较为敏感，故该公司的定价策略将可能构成挑战。

　　现时，该公司仅在福建拥有两间自营厂房，每月产量为4,800万盒(250毫升纸包装)，其余半数销量的生产须外包予5间制造商。该公司位于湖北及河北的两间新厂房将分别于8月和12月落成并开始试产，每间新厂房的每月产能为4,800万盒(250毫升纸包装)，届时将可把其自有的产能提升两倍。

　　展望将来，来自新鲜农产品的收入增长(占2011年度上半年总收入的22%)将继续取决于种植面积的增幅而定，而估计未来3年的种植面积将按年复合增长约10-15%。经加工产品的增长主要受加工能力扩张所带动，此业务于同期的收入复合年增长率约为15-20%。饮料是增长最快的业务，预料2010-2013年度的收入复合年增长率为70%。按我们预计2010-12年度每股盈利的复合年增长率21%计算，我们把中国绿色的目标价定于8.6元，相当于2011年度预计市盈率10倍。分析员：陈远菲