哈药股份：资产重组启动 估值有望提高

　　事项：

　　公司公告资产重组预案：拟向哈药集团非公开发行股份，收购哈药集团所持生物工程公司100%的股权和三精制药44.82%的股份，发行价格为24.11元/股，拟发行约23，836万股。

　　生物工程公司的预估值约为18.5亿元；三精制药每股转让价格确定为22.49元，对应交易价格为38.97亿元。

　　主要观点：

　　一、重组有望增厚公司业绩。不考虑资产注入，我们预测公司2011年净利润为12.7亿元，EPS为1.02元。发行后总股本将扩大至约14.8亿股。生物工程公司注入100%股权后保守预测增厚公司2011年净利润约1亿元；三精制药注入44.82%股权后预计将增厚公司2011年净利润约1.8亿元。由此计算，发行后公司2011年EPS（摊薄后）为1.05元，较发行前（1.02元）增厚约0.03元。二、生物制品扩充公司产品线。生物工程公司主要致力于研发、生产和销售针对肿瘤、心脑血管疾病及肝病药品，正处于高速成长期，2010年实现营业收入2.5亿元，净利润1亿元。注入生物工程制药类资产将为哈药股份增加新的核心业务，有望提升公司估值水平。

　　三、医药产业平台地位进一步明确。三精制药在OTC产品业务方面具备较为明显的竞争优势，本次资产重组完成后，公司将代替哈药集团成为三精制药的控股股东，将三精制药纳入合并报表范围，公司在哈药集团中的医药产业平台地位进一步明确。

　　四、集团整体上市可彻底解决同业竞争问题。目前哈药股份和三精制药仍然存在生产和销售同类或者相似产品的情况，我们认为，集团整体上市是彻底解决两家上市公司之间同业竞争问题的最佳途径，哈药集团将利用哈药股份作为上市公司所提供的资本运作平台，逐步整合集团系统内部业务、优化资源配置，实现整体上市，减少同业竞争，估值水平有望提高。

　　五、投资建议：推荐（维持）。由于资产重组预案还需等待国资委、股东大会、证监会审核批准，我们维持公司2010-2012年EPS为0.89、1.02和1.17元的盈利预测，对应PE分别为25X、22X和19X。公司作为我国普药龙头企业，将受益于基本药物制度推进和新版GMP实施带来的行业集中度提高；目前估值水平较低，资产重组启动有望增厚业绩，生物工程制药类资产注入和集团整体上市预期有望提升估值水平，维持“推荐”评级。我们认为公司合理估值应在35X，按照2011年1.02元EPS计算，其合理股价在35.7元。

　　六、风险提示。1）资产重组预案还需等待国资委、股东大会、证监会审核批准，时间上存在不确定性；2）基本药物可能面临降价；3）原料药价格可能大幅波动。

　　(作者:廖万国)