货币紧缩政策效应初现

　　作者：胡月晓

　　对2011年1月份的新增贷款规模，市场普遍预期会有季节性反弹。按照路透社的调查，在接受调查的26家机构中，没有一家认为1月份的新增贷款会低于1 万亿。26家机构给出的最低预测值为1万亿，最高为15260亿，中值为1.2万亿。我们在预测报告中也认为，在商业银行的放贷冲动下，1月份的信贷投放或达1.2万亿的规模；虽然2010年12月和2011年1月份央行连续出台了价格和数量型的紧缩政策，但商业银行的年初放贷冲动，具有季节性的特征，当初估计1月份信贷增长冲高不可避免。

　　但1月的实际新增贷款大大低于市场预期的情况表明，信贷疯狂增长的势头已被初步控制。在包括货币监管当局在内的全社会多次强调信贷风险的情况下，我们认为商业银行自身对信贷扩张的风险关注度也在上升。另一方面，商业银行的资本约束也对信贷的后续扩张造成了影响。这些都使得后续信贷增长会表现相对温和。

　　货币增速快速回落。经过连续的紧缩之后，强劲增长的信贷和货币增速终于初现降服势头。2010年4季度，中国央行3次上调存款准备金率、2次上调存贷款基准利率。其实上月货币增速的结构变化，就预示了未来货币增速的放缓趋势。12月份，M2增速继续小幅提高，但M1则小幅回落，说明货币体系中居民储蓄和定期存款有更大幅度增长；加息对货币结构的影响效果开始体现，货币活化现象有所收敛，货币增速动能开始下降。进入2011年后，由于1月前期商业银行体系的放贷冲动仍然强烈，货币当局通过实施差别准备金率和加强窗口指导的形式，加强了对流动性反弹的压制力度。在多种控制因素的综合作用下，货币增速开始脱离盘整格局，加速回落。受基准利率提高的影响，货币市场利率上升明显，增加幅度大大超过了基准利率提高的程度，表明银行间资金开始趋紧。1月份银行间市场同业拆借月加权平均利率为3.70%，比上月高0.78个百分点；质押式债券回购月加权平均利率为4.29%,比上月高1.17个百分点。而同期基准利率仅上调了0.25个百分点（1年期存贷款）。

　　后续判断：流动性仍将继续收紧。进入2011年后，央行继续加大了货币紧缩力度。在农历新年后更是连续出台紧缩政策，一是春节长假的最后一天宣布上调基准利率；二是对部分中小商业银行（城商行）实施了差别存款准备金率。在连续紧缩政策的作用下，未来信贷增长不太可能出现大幅反弹的情况。我们认为，由于当前的通货膨胀形势仍然严峻，为控制通货膨胀，货币紧缩政策短期不太可能得到放松；另一方面，从长期角度，为促使经济活动主体自动进行调整，货币环境也需要保持适度的紧张状态，增加企业的生存压力，压缩高耗能产业的生存空间，以实现结构调整和产业升级的宏观目标。 　（作者系上海证券宏观经济首席分析师）