交银国际：中国人寿潜在上升空间30%

交银国际 李文兵

　　中国人寿(2628.HK) 保费增速为06年以来一月增速最低值

　　1 月份保费收入合计439 亿元，同比增长5%，逊于预期。中国人寿一月份保费收入439 亿元，同比增长5%，低于去年同期14%的增速，也逊于我们接近12%左右的初步判断。

　　1 月份保费增速为06 年以来首月保费增速的最低值。中国人寿一月份保费增速5%，是06 年以来首月保费增速的最低值，之前首月保费增速最低值为07 年的13.7%。公司保费增速的放缓是由于银保渠道的调整，而且我们从去年 11、12 月份数据来看，自11 月份银监会发文以来，公司保费增速环比分别下降1.3%、17.2%。

　　下调2011 年保费增速至10%。由于寿险公司有首月冲保费的习惯，从数据上看人寿今年1 月份较去年12 月份保费环比增长45%，但是通常1 月份为全年保费最高点，因此我们担心由于银保渠道的调整的持续，公司今年保费增速会弱于我们之前做出的13%的预测，我们将其全年保费收入下调至10%。

　　我们认为人寿未来将进入低增长阶段，下调目标价至HK$39.6。我们担心人寿未来将进入低速增长阶段，主要原因如下：1、人寿保费基数大；2、目前在中国网络覆盖最广，新开拓空间小；3、对银保渠道依赖程度在50%左右，未来银行系保险公司发展也将逐渐蚕食其市场份额；因此我们判断未来5 年公司保费复合增速可能仅能维持在10%左右。我们将其目标价下调至由 HK$45.3 下调至HK$39.6，对应未来十年保费符合增速由13%下调至10%。

　　　维持“买入”的投资评级，暂时不调整盈利预测。虽然人寿进入慢速增长期，但是我们依然坚持加息周期利于保险股利差扩大以及净利润和净资产增长的判断，人寿将获得行业整体带来的投资机会，我们依然维持买入的投资评级，由于保费增速的微调对盈利影响很小，我们暂时不调整盈利预测。