海通国际：安踏目标价13.70港元

海通国际

　　安踏2010 年的盈利按年增加24% 至人民币15.51 亿元，超出我们预期，而由于销量增幅较预期高，故营业额亦按年上升26% 至人民币74.08 亿元。该公司的末期及全年每股股息分别为0.25 元及0.45 元，派息比率相当于约62%。

　　鞋类及服装分别占2010 年营业额约52% 及45%， 配饰则占余下的3%。收入分别按年上升15% 及38% 至人民币38.25 亿元及人民币33.33 亿元； 配饰的收入则按年增加约68% 至人民币2.5 亿元。营业额上升的主要原因是鞋类及服装销量分别较上一年增长10.9% 及27.1%，平均售价则分别上升4.0%及8.8%。按品牌划分，安踏品牌占总收入的92%，而运动生活系列、儿童体育用品、Fila及向海外客户销售则占余下部份。我们相信运动生活系列将继续较童装及Fila 系列带来更大贡献，而随著公司积极扩充该产品线，运动生活系列在未来仍有增长潜力。

　　毛利率上升0.7 个百分点至42.8%，但由于原材料价格上升，故2010 年下半年的毛利率较上半年低。毛利率微升的主要原因是鞋类及服装的平均售价增幅超过其平均成本变化幅度。平均售价上升，反映安踏拥有强大的品牌价值及品牌美誉度。于2010 年，由于该公司预先采购原材料，且拥有较强议价能力，故鞋类的平均成本仅按年上升3.6% 至人民币55.1 元，而平均售价则按年上升4% 至人民币99.5 元。另一方面，服装的平均售价按年攀升8.8% 至人民币65.8 元，但由于公司扩充设计团队，并进一步提升产品系列，故平均成本亦按年上升5.7% 至每件人民币39 元。

　　截至2010 年底，安踏店数目为7,549 间，此外，该公司亦拥有749 间运动生活系列店及383 间儿童系列店，净增加数目分别为958间、406 间及155 间。安踏店( 不包括运动生活系列及儿童体育用品系列) 的总销售面积继续按年增长24%，与2009 年的增幅相若。该公司在华北地区更极积地扩充店铺，使其在华东、华南及华北地区的店铺分布更加平衡，将减轻季节性因素对供应链的影响。每间店铺的平均销售面积按年增加8% 至116 平方米。展望将来，安踏将继续扩大分销网络，并将于2011 年增加651 间安踏店、251 间运动生活系列店及117 间儿童体育用品店，使三者的总数分别达8,200 间、1,000 间及500 间。

　　该公司亦公布其2011 年第三季订货会业绩，订单金额按年增加20%，鞋类及服装的平均售价均录得双位数增幅。

　　该公司的财务状况仍然稳健，截至2010 年底，安踏拥有净现金人民币43 亿元，即每股1.72 元。我们相信安踏将保持在国内大众运动服市场中的领导地位。原材料成本上涨，将继续对毛利率构成压力，但我们相信，该公司可透过把平均售价上调8-10%，继续把成本转嫁予顾客，但由于运动服产品的需求具弹性，此举或会对销售造成负面影响。安踏将继续推出以奥运为主题的市场推广活动，将可进一步加强品牌价值。我们把该股的目标价定于13.70 元，相当于2011 年预计市盈率16 倍。分析员: 方婉雯