华泰金融：桑德国际BOT规模扩张将是未来亮点

华泰金融 范云凤

　　桑德国际公布截至2010年末期业绩：收入同比增36.5%至17.66亿元人民币，毛利率提升1.3个百分点，由去年同期的29.03%升至30.36%，但行政费用大幅增加及实际所得税率提升使得净利仅微增2.3%至2.89亿元人民币，每股收益22.41分人民币。公司业绩低于市场共识一成左右，主要是由于收入总额未及预期。公司已建议派发末期股息每股0.01新加坡元（约合0.05元人民币）。 公司业绩说明会要点如下：

　　公司各业务分部未来均面临较大发展空间。BOT市场竞标日趋标准化，项目并购机会增加；EPC及设备制造增长来自于新建项目增加及国家对污水处理标准提高；而目前非专业化运作现状使得水务营运维护市场空间巨大。国家十二五环保水务政策细则可能在年中出台，可能会有具体的税收优惠政策等。

　　公司未来将大力发展BOT项目。虽然市场竞争加剧且规模日趋小型化，公司仍计划以自身优势拓展BOT 项目。桑德国际2008年开始承接BOT项目，已由最初的三个项目增加至14个，公司计划2011年年底之前全部投入运营。未来收入构成中，BOT、EPC、设备安装、营运维护将分别占30%、40%、10%及20%。除湖北省的项目外，未来桑德集团的水务项目将由桑德国际承接。湖北省项目现在由A股上市实体桑德环境运作，由于两地市场估值水平存在较大差异，资产整合至桑德国际难度较大。不过集团旗下的三个污水处理项目有可能注入桑德国际。

　　BOT项目增长目标。BOT项目的市场化程度相对较高，但介入该领域需要体现规模优势且具备较大资金实力。公司管理层认为每日处理能力达1000-1500万吨才能体现较好的规模效益。因此公司力图2020年实现1500万吨的规模，2015年实现600-700万吨的日处理规模，相当于每年新增日处理能力100万吨左右。一般而言，BOT项目的最高融资比例为70%，公司目前平均达60%左右。公司战略股东IFC（国际金融公司）为公司提供了7000万美元的贷款，目前已经运用3400万美元的额度。公司未来将更多的利用境外项目融资，因为境外项目融资成本在5%左右i，而人民币预期升值空间也有5个点，这个可以在一定程度上抵消财务成本压力。BOT项目投资回报率国家标准定在8%，但公司一般能做到12%左右。

　　在手订单现状。公司目前在手订单约22亿元人民币，其中BOT转EPC大约7亿元人民币，EPC项目15亿元人民币。

　　沙特项目运作正常。沙特园区项目处于正常状态，公司已经发布公告，未受中东政局影响。公司储备了一些海外业务人才，未来仍将拓展发展中国际市场。国内EPC项目毛利率在25%-30%之间，国外项目的毛利率由于原料采购等原因毛利率相对较低，只有15%左右。公司期望未来2-3年随着海外业务经验增强，使得海外业务毛利率达到甚至超过国内项目水平。

　　CFO人选及江苏园区项目。CFO人选仍在物色中，预计近期将有合适人选。江苏园区项目运行方式政府尚未确定，未有进一步进展。

　　　城市及乡镇单位投资成本。公司城市项目单位投资成本已经可以做到1500元左右（和国内同行相若），而乡镇项目规模较小，单位投资成本在3000元左右，一般三个月左右能完工。公司近期湖南长沙乡镇打包项目，未来将以这种方式拓展乡镇市场。