防旱涝加速水利投资 大型水电项目重启可期

　　国泰君安 韩其成 白晓兰

　　水利水电施工行业景气高、盈利强。近年旱涝频发导致未来２年水利投资加大，大型水电施工项目有重启可能。我们推荐葛洲坝、粤水电、国统股份、安徽水利等上市公司。

　　水利建设全面加速

　　２００９年，我国水利建设投资额为１４２７亿元，水利建设的投资额小于旱涝灾害造成的平均年损失额１４９２亿元。巨大的经济损失与生命安全威胁，昭示建设水利的必要性与经济价值。从我国的大型水利枢纽工程分布来看，水利枢纽都紧靠大江大河，但是主要集中在东部，西部建设尚不足，新疆只有一个大型水利枢纽——乌鲁瓦提。０９年４月新疆克孜勒苏柯尔克孜自治州的首座大型水利枢纽（布伦口－公格尔水电站）开工建设，工程总投资２２．０４亿元。

　　近年来国内大范围的干旱已经让政府认识到必须加强水利建设，特别是中小型水利工程和配套农田灌溉网络工程。

　　按照水利部的计划，我国将加快推进以治淮为重点的大江大河治理，加快淮干行蓄洪区调整及滩区移民迁建、淮河重点平原洼地治理、入江水道整治等工程建设；继续推进太湖流域水环境综合整治、洞庭湖综合治理、长江中下游河势控制工程、黄河下游和宁蒙河段治理等重点治理项目；加快西南地区中型水库等工程建设步伐；加快推进塔里木河、石羊河、首都水资源等重点生态治理工程建设，争取启动敦煌水资源合理利用与生态保护工程。

　　从投资方向来看，防洪工程投资比例在逐年下降，０８年占全部水利基本建设投资的３４％，水资源工程投资占比从０２年的３０％上升到０８年的４２％。我们预计民生水利仍然是未来的投资重点，水资源工程和水土保持及生态建设的投资占比仍将上升。

　　大型水电项目核准即将重启

　　水电是目前技术最成熟、最具市场竞争力且可以大规模开发的可再生能源，发展水电是我国实现节能减排目标和非化石能源发展目标的重要措施。调整中国能源结构要减少对石化能源资源的需求与消费，降低对国际石油的依赖，降低煤电的比重，大力发展新能源和可再生能源，需要把水电开发放到重要的战略地位。

　　目前水电发展陷入困局，一定程度是由于没有处理好水电开发与当地居民利益、生态保护的关系。目前的水电政策和建设管理方面也存在着重工程建设、轻环境治理，重经济利益、轻社会效益的问题。但只要处理好如何合理开发水电的问题，水电仍然是国家优先发展的可再生能源。

　　水利建设全面加速利好水利施工公司

　　从政策来看，我国政府对水电的开发持正面支持态度。我国发改委副主任、能源局局长张国宝曾多次指出为了要完成我国向国际社会作出的减排承诺，我国必须加快水电建设。葛洲坝、粤水电、安徽水利三家上市水利水电建设公司都将受益于水利建设全面加速。

　　从盈利能力方面对比：葛洲坝为水利水电翘楚，与另两水利水电施工公司相比，葛洲坝的盈利能力远高于粤水电与安徽水利。全部Ａ股的摊薄ＲＯＥ为１２．６５％，建筑施工为１１％，建筑施工由于资本密集，所以ＲＯＥ低于Ａ股的整体ＲＯＥ，葛洲坝的１６％的ＲＯＥ不仅高于建筑施工板块，且高于Ａ股的ＲＯＥ。但建筑施工总体的毛利率、净利率都要低于Ａ股的整体表现。Ａ股整体毛利率为２０％，建筑施工为１１％。Ａ股整体净利率为９．３９％，建筑施工为２．８４％。葛洲坝毛利率与净利率均好于建筑施工板块，净利率更高出９１％。

　　从成长能力方面对比：葛洲坝目前稳定高增长。０６年以来，葛洲坝一直保持了稳定高速增长态势。０９年收入增长３７％，净利润增速大６３％。安徽水利２００９年净利率增速高达２７５％的主要原因则是进行了相应的追溯调整。

　　从费用控制情况方面来看：粤水电表现最佳，拥有４．３９％的期间费用率。费用控制表现最为突出的是粤水电。粤水电的营业费用为０，建筑类企业的营业费用一般都比较底，主要原因是项目基本为投标所得，一旦取得这些项目，那么项目所支出的费用就可以计入成本。

　　总体来说，葛洲坝、安徽水利的费用率接近，８．４％左右。粤水电费用控制好，但是其毛利率只有１０．７８％，远低于葛洲坝的１５．０６％，我们认为粤水电的部分费用确认在了成本中，因此综合比较，还是葛洲坝综合盈利能力更优。