遏制通胀并不轻松

　　刘晓忠

　　3月11日，统计局公布2月CPI同比增长4.9%，PPI同比增长7.2%。2月CPI同比未扩大，显示当前防通胀有一些成效。但尚不稳固。

　　应该说，金融危机以来，以投资主导的经济增长使经济金融资源过度重型化、长期资本化，而经济金融资源偏向如高铁、基建等重工化和城市化，将导致与居民日常生活相关的消费类产业获得的经济金融资源有限，从而带来产出缺口。2月份和前两月全社会消费品零售总额同比增长11.6%和 15.8%(如剔除通胀分别为同比增长6.7%和10.9%)，为近年来最低的。

　　随着人口老龄化，中国整体储蓄率下降，将使经济增长与通胀面临冲突，协调不好通胀与经济增长关系，经济或将面临的是更为难治的经济滞胀风险。不仅如此，当前内外需不稳定，使经济增长必须将更加依赖投资，并压低最终消费总量。这与居民新增储蓄和整体储蓄率下降存在冲突，因此保增长不得不依赖适度提高通胀变相提高实际储蓄率，为投资积累资源。即消费品零售总额增长遮盖消费品零售总量事实上的下降。近年来，全社会零售总额持续增长，而居民消费率却由本世纪初约41%下降到2008年的35.3%。

　　另外，当前流动性过剩和储蓄负收益等是通胀最直接的制动因素。基础货币宽松的供给和信用创造的高倍数运转，自然在经济中演变成了通胀催化剂，从而使通胀很难真正被遏制。

　　我们认为，治理通胀最终还需货币政策。不过，货币政策是治愈通胀的对症之药，忽视了当前货币政策所面临的束缚因素。以数量型货币政策为例，当前面临着明显困境。由于储蓄负利率，银行系统面临较大的金融脱媒压力，金融脱媒意味着部分流动性脱离银行系统，而无法为央行监控。因此不论是提高存准率还是央票等，都将加大银行系统流动性压力，从而推高市场利率。

　　同样，当前利率政策在现实理性下也面临着不容忽视的约束。虽然央行行长周小川在新闻发布会上表示会基于通胀、增长、就业和国外环境，适度重点考虑利率手段，然而，提高利率无疑增加借款人负担。当前一半以上的央企资产负债率超过65%，提高利率无疑增加央企负担。事实上，中国长期以来维持偏低利率，主要是为国企等筹集廉价资金。因此，利率政策受到了国企、背负数万亿负债的铁道部和10万亿负债的地方政府等具有庞大影响力的债务人联盟影响，央行很难贸然频繁地动用利率。

　　另外，汇率也在现实理性下面临贸易部门和贸易主管部门利益诉求之约束。虽然周小川明确表示汇率政策不是主要的防通胀工具，但不能无视汇率政策缓解通胀之事实。一则目前基础货币发行主要源自外汇占款，一则汇率偏离均衡水平将恶化中国贸易条件，增加通胀压力。