中银国际：理士国际利润增长强劲

中银国际 姚圣

　　理士国际将于 3 月15 日披露2010 年业绩。我们预计，因为订单和交付量扩大及毛利率提高4.6 个百分点，公司2010 年收入增长48%，拉动净利润增长79%至2.59 亿人民币。虽然我们依然看好公司未来的增长前景，并预计2009-12 年盈利年均复合增长率将达到65%，但公司主要客户的支付周期很长，譬如中国联通，因此应收账款和经营现金流可能会恶化。激进的产能扩张计划也会产生一定的负面影响。

　　支撑评级的要点

　　2010 年，UPS(不间断电源)和电信两项业务的收入可能分别同比增长60%和18%。毛利率可能与上半年水平相当。

　　2009-12 年公司的电信和UPS 两项业务产能扩张迅猛，预计年均复合增长率分别达到32%和43%。

　　预计 2011 年自由现金流为负12 亿人民币，经营现金流赤字达到4.7 亿人民币。

　　评级面临的主要风险

　　海外订单增长前景不明朗；

　　应收账款天数较长占用了营运资金。

　　估值

　　在将电信电池增长假设调整到更合理的水平之后，我们将10-12 年的每股收益预测小幅下调1.7-4.9%。

　　根据 2009-12 年净利润年均复合增长率65%，我们认为该股11 倍的2011 年预期市盈率估值被低估了。