华泰金融：思嘉集团2010年业绩大幅低于预期

华泰金融

　　思嘉集团公布截至2010年末期业绩：收入同比增长69.2%至人民币9.65亿元；毛利增长68.9%至4.37亿元；纯利增长26.9%至2.17亿元。每股盈利人民币0.29元，董事会建议拟派末期股息10.0港仙。公司业绩和市场预期的2.64亿元相差较大，主要原因为期内销售、分销成本及行政开支大幅上升。

　　强化材料及终端产品增长较快。公司期内强化材料、常规材料及终端产品的销售占比分别为59.9%、10.5%及29.6%，比重与2009年相比基本持平。其中强化材料的收入上升69.8%，达人民币578,500,000元。公司主要销售涉水防护材料，其次为气模材料、气密材料、箱包材料及沼气池材料；沼气池材料的销售额于年内上升最为明显达到339.8%。此外，终端产品的收入上升110.3%，达人民币285,600,000元，占总收入的29.6%。终端产品主要包括涉水防护服及充气艇，分别占总收入的11.7% 及6.8%；其中涉水防护服的销售额上升124.1%。公司期内于佛山、长沙、南宁、南昌、武汉、成都及临沂设立七家终端产品的销售办事处。

　　销售及行政成本大幅增加。期内，公司销售及分销成本增加472.9%至人民币2.1千万元，占收入比例上升1.5%至2.1%。行政开支增加207.7%至人民币1.53亿元，占收入比例上升7.1%至15.8%。两大类费用的提升使得公司业绩大幅低于市场预期。销售及分销成本增加主要是公司在市场推广工作中增加展览开支及员工成本所致，此外还有大幅增加的市场推广顾问费。行政开支增加主要来自为全球发售所产生的法律及专业费用以及购股权开支，此外还包括大幅增加的研发成本。

　　研发成本继续提升。公司2010年在新产品开发及设备技术改进研发的投入为人民币9.8千万元（占收入10.1%），相比2009年3.4千万（占收入6.0%）有大幅度提升。 公司不断增加研发投入，旨在加快新产品的商业化生产速度。计划于2011年第四季上海厂房投产后实现新材料的商业化。目前公司正在加快开发建筑膜材、防水卷材、双膜储气柜膜材及TPU热塑性弹性体材料，以替代进口产品，取代不环保物料、降低生产成本及减少构建时间。

　　未来增长点。公司2010在沼气项目实现约6倍的销售增长，将会使得公司更加重视该清洁能源的发展。此外，我国发展沼气受到政府大力扶持，公司2010年来自政府的资助较比2009年上升256.7%达人民币430万元。我们预计公司凭借其在新材料行业的相对优势地位，成熟的技术及工艺流程，该项业务将会成为公司未来新的业务增长点。

　　　投资建议。公司昨日收盘股价（3.65港元）较上个交易日下挫12.47%，反映了市场对业绩的表现。短期我们建议持观望态度。该股价相当于10.7倍2010年市盈率，7.0倍2011年市盈率及4.5倍2012年市盈率。