别高估了热钱的冲击

　　很多人对热钱风险过于担心，是因为没搞清楚所谓的热钱究竟是什么？怎么进来的？又投向了哪里？

　　>>殷剑峰：中国社科院金融研究所副所长

　　虽然还没有一个科学的定义和准确的测算方法，但热钱依然让各新兴经济体心惊胆跳。之前，人们担心热钱流入，推高资产泡沫，但是现在，人们又在为资金跨境流出而担心。近期，高盛、EPFR(新兴市场投资基金研究公司)等多家机构发布报告称，从今年年初开始，跨境资金在持续地从新兴市场流出。

　　这种情况可以想象。从2007年次贷危机到2008年金融危机全面爆发，发达国家经济大幅下滑，美欧经济形势非常严峻，资金开始大规模地从美欧发达国家流向新兴市场国家。这种国际资金流动，一方面成为了通胀的推手，使得印度等新兴市场国家的通胀压力剧增，另一方面又推动了潜在资产泡沫膨胀。在中国，飞涨的房价也是如此。

　　然而，随着发达国家经济的复苏，这种资金流动必然会出现流向逆转。欧元区现在的经济形势还不是很明朗，可以暂不考虑。但是美国已经出现了非常明显的经济停止下滑的迹象，储蓄、消费正在上升，失业问题有所缓解，经济复苏指日可待。很多人预测，从今年下半年到明年上半年，美国经济将从底部回升，跨境资金也会随之反向流回美国。并且现在美国资产价格，包括房价、股价都已跌到了历史低点，与其他国家相比，美国资产价格变得越来越有吸引力。

　　具体到中国，情况可能有所不同。目前，美国利率接近为零，利差加上人民币升值的话，简单算一下，每年就有5%～7%的收益率，这个收益率非常可观，对所谓的热钱有很大的吸引力。更重要的是房地产市场，2009年开始的房价飞涨，这都是吸引资金流入国内的重要原因。所以2月中旬，外汇管理局公布的热钱流动数据还是可以接受的，这几年跨境资金一直在净流入。

　　热钱流入流出，对资本项目开放的印度、巴西这些国家影响比较大，对实施资本项目管制的中国，影响有限。

　　很多人对热钱风险过于担心，是因为没搞清楚所谓的热钱是怎么进来的。在中国资本管制的情况下，资金想通过非法渠道也就是地下钱庄进来，即使能进来，规模也很小。还有一种操作方式就是境内境外两个经济实体进行账户对换，但是这种方式不会产生资金的净额流动。所以这种非法渠道对资金的流动没有显著影响。

　　热钱从合法的渠道流入流出，无非是经常项目，例如假出口、假进口之类的，或者通过资本项目，假的直接投资。我们观察到的情况是，确实这两年中国的经常项目和资本项目都保持了双顺差，但现在还没有什么可信的技术手段去判断在这两个合法的渠道里面有多少是热钱。

　　不过这并不影响我们得出这样一个肯定的结论，就是国际资本流动对于资本项目管制的中国来说，影响要远远小于其他新兴市场国家。热钱流动不会对中国经济产生大的直接冲击，但可能有间接影响，也就是羊群效应。热钱是个活跃的投资主体，它的变化可能引起其他投资者同样的变化。不可高估热钱风险，但也不可不防。

　　中国已经过了缺钱的阶段，并且现在还存在严重的流动性过剩，我们不希望过多的资金流入。但也不希望出现意外的流出，导致间接的负面影响出现。我们希望资金有管理的流出，也就是我们一直在做的走出去，企业走出去，金融走出去，人民币国际化。这是中国过剩储蓄造成的一种基本格局，也是一种最好的状态。

　　(注：本文在本刊记者刘彦华对作者采访的基础上整理而成)