国元香港：同仁堂科技业绩继续保持稳定增长

国元证券（香港） 毛力

　　收入和净利润同比分别增长16.8%和12.5%：2010年，同仁堂科技业绩继续保持稳定增长，业绩基本符合预期。其中收入达到人民币15.79亿元，同比增长16.8%；股东应占纯利约为人民币1.98亿元，较去年同期增加约12.5%。公司业绩保持稳定增长，其销售额过一千万产品的达到二十个；销售额在五百万元到一千万元之间的产品有十九个。其中，牛黄解毒片系列销售额同比增长10.81%，感冒清热颗粒系列销售额同比增长1.61%；六位地黄丸系列销售额较去年同期略微下降了2.3%；而其中部分的二线产品增长显著，其中金匮肾气丸系列、西黄丸系列、加味逍遥丸系列、藿香正气水系列等均同比增长30%以上。由于公司调整了经营品种的价格政策，2010年公司毛利率同比增长0.8个百分点至48.3%，达到近几年的最高水平。

　　同仁堂国药销售快速增长，净利润同比增长82.05%：同仁堂国药于2004年建立，同仁堂科技和同仁堂股份分别持股51%和49%。国药的主打产品为破壁灵芝孢子粉胶囊，于08 年推出市场，由于独特的剂型以及较高的破壁率，已成功推向海内外市场，销售形势喜人，而自主研发的保健新品海洋胶原蛋白肽片也已于2010年投向市场。目前同仁堂国药已拥有自主研发的新型保健品八种，已初步形成了自己的保健产品群。截止到2010年，同仁堂国药销售收入大的1.66亿人民币，同比增44.47%；净利润达到5426.8万元，同比大幅增长82.05%。我们预计未来三年，国药仍将保持快速增长，增长率不低于50%。

　　多重优势保障业绩可持续增长：同仁堂凭借三百多年的发展历史，其在品牌、资源、资金及技术等各个方面都具有相当强的实力，因此这也决定了企业能够做长做大做强。另外，近几年，公司不断进行经营改革，从报表的角度看，在公司收入和净利润平稳增长的同时，公司的应收账款规模开始逐年下降，应收账款的周转速度不断加快，从08 年开始经营性现金净流量较大，账上资金充足，公司的实际经营情况较好，这为公司长远的可持续发展奠定了坚实的基础。

　　　继续给予买入评级，目标价28.1港元：我们预计公司2010-2013年，收入和净利润复合增长率分别为14.8%和15.8%。据PE估值给予目标价28.1港元，大约相当于2011 年20倍的PE，较现价有17.1%的上升空间。由于其具有较强的品牌优势，加之可长期持续增长，因此公司的安全边际较高。而同仁堂国药成功分拆也会提升公司的投资价值。因此我们认为该公司值得长线投资。