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专访中信资本总裁张懿宸:PE投资国企是个累活儿

发布时间:2011年03月22日 02:56 | 进入复兴论坛 | 来源:中国证券网-上海证券报

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  ⊙记者 叶勇

  在私募股权投资界,针对国企的PE投资素来被视为难啃的骨头,需要PE企业拥有较强的背景和实力才能涉足,因此令大量草根PE只能望而却步。

  不过,中信资本控股有限公司却只啃国企投资这个硬骨头,其对于国企的项目投资路径素来为业界注目。日前,中信资本总裁张懿宸接受了上海证券报记者专访,就国企PE投资在项目筛选、尽职调查、交易结构、投资审批、投后管理、增值服务、退出等PE投资的关键问题阐述了中信资本的投资经验。

  这家2002年组建的中信集团下属的国际投资银行在张懿宸的带领下,以非凡胆识把中信资本40%的资本金一次“砸”在一个项目上——出资10亿元人民币收购哈药集团,创造了中国私募股权基金市场上国企改制的标志性交易。

  此后,尝到甜头的中信资本继续力拓针对中国国有企业的私募股权投资,接连斩获一批国有企业。比如,其作为第二大股东的冠生园有望近期注入上市公司上海梅林。而就在去年11月,中信资本与一批机构投资者又成功注资吉粮集团,其中,中信资本出资4亿元现金,持有35.79%股份,成为第二大股东。该企业是中国仅有的两家具有粮食出口经营权的企业之一,主要从事粮食订单、粮食经营、粮食精深加工、期货、房地产、酒店业、农业保险业及国有资本运营。

  尽管中信资本在日本做过6起并购,在美国做过3起并购,不过,张懿宸表示,其重点仍然是在国内的国企并购,“我们70%的项目金额是在国内。”

  在项目筛选上,张懿宸坦言,“大多数国企项目都是直接找到企业,这里,通过地方政府找项目是一个主要渠道。”至于尽职调查,他表示,做投资决策和跟民企投资不一样,一般企业做尽职调查时,更多的是证实企业提供的财务状况是否属实,然后按照通行的模型进行价值评估。“但是,对国企而言,需要对企业进行更多的深度了解,需要把国企业务从上到下摸清楚,知道企业价值在何处。”

  “如果表面上仅仅是1000万盈利,我们要把它跟同行比,应该是多少?打一个折扣的话,应该是多少盈利?即使目前看来它只显示了1000万的利润,但是我们知道跟同行相比,它的负担更重,它应该有5000万的利润,进去之前要想好,如何这个利润挖掘出来?所以,作尽职调查过程,要复杂多了。”他说,“而不是简单根据盈利和给出多少倍的市盈率来计算价值。”

  至于交易结构,“很简单!”张懿宸说,“就是直接入股,那些对赌、可转债等融资手段都不存在,也没有用过杠杆。”正因为如此,所以KKR等国际私募巨头在中国基本没有介入国企项目。张懿宸笑称,“我们遇上竞争对手不多,偶尔遇上了,但当竞争对手谈条件,要求回购等一堆保护条款时,地方政府就不干了。所以,外资私募巨头基本不太参与。而本土PE参与得比较多。”

  “需要的时间很长!”这是张懿宸对国企项目最深刻的感受,“从做项目的过程,到进入后体现价值的过程都要很长时间,是一个很累的活儿,别人做的不多,也可以理解。”

  最难的仍然是投后的管理,“好的国企一般有比较强势的领导人,如何让人感觉到我们进去是帮他,这比较难。第一,要让人感觉我们为人是可信的,是来真心帮助企业的;第二,靠我们在业界的口碑影响力;第三,一定要把利益机制统一起来,要说到做到。”张懿宸还特别提到,“切记投资初期不要做太大的人事调整。此外,从中国的情况看,一把手要相对稳定,一旦变了一把手,管理企业的难度会大很多。”

  不过,中信的强大背景给了张懿宸很大底气。他坦言,“相对来说,中信这个牌子,当地政府还是比较尊重,也会和我们商量着来。”毫无疑问,有国企背景的机构跟地方政府打交道更容易。

  最后,在退出渠道上,他表示,主要靠上市,“但是,操作的复杂性要比民企大,因为民企直奔IPO的更多。国企项目,刚开始进的时候可能都愿意IPO,但是最终却不一定。”谈到这里,张懿宸还特别提到了冠生园的例子,中信资本当初入股的时候本打算将其IPO,但是最终大股东却选择了将其注入已有的上市平台。

  对于今后,张懿宸表示,近期还是以投资国企为重点,因为民企资产价格太高。“民营企业家还是以PE愿出的价格高低为标准,我们不愿恶性竞争,还是专注于国企价值提升,当然,未来会逐步做民企项目,因为企业家会面临一个世代交替,愿意出售企业的富二代、富三代会越来越多。”

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