双汇停牌冲击基金 开基面临估值和流动性两难

　　本刊记者 袁京力/文

　　估值高了，对留守的持有人不利；估值低了，又可能引发资金涌入套利——因“瘦肉精”事件被停牌的双汇发展(000895.SZ)，正在给开放式基金制造难题。令部分基金雪上加霜的是，受其他定向增发或者重仓股停牌锁定流动性的叠加影响，一些开放式基金在面对巨额赎回时可能存在流动性隐患。

　　3月15日，双汇发展因爆出“瘦肉精”事件，当天该股票跌停，并在晚间宣布停牌。重仓该股的基金纷纷卷入其中。根据基金2010年四季报，共有56只基金的前十大重仓股中出现了双汇发展的身影，其中16只基金持有双汇发展的资产占其总资产的比例超过5%。

　　事发3个交易日之后，一些重仓该股的基金公告，自3月18日起，该股按照70.15元/股估值，而其他公司也表示要按照公允价值计算，这给目前的开放式基金停牌股估值和流动性带来了挑战。

　　估高和估低都是问题

　　此前，关于基金持仓长期停牌股票的估值，一直存在争议。一个比较明显的例子是2008年长江电力(600900.SH)的停牌。在它停牌期间，上证指数下跌50%，但当时一些重仓该股的基金是按照其停牌前的收盘价估值，这引发一些投资者在复牌前赎回，试图把长江电力复牌后下跌造成的损失让留守的基金持有人承担。

　　这引发了监管者的重视。在2008年9月，监管部门出台了相关政策，要求对长期停牌股根据实际情况采取公允价值计算，而参照标准为停牌股所在行业的指数的涨跌幅。不过，在双汇发展身上，指数法却并不见得反映了其面临的风险。

　　“在停牌之后，食品饮料行业指数是上涨的，这根本无法反映双汇发展所面临的风险。”上海一家持有双汇发展的基金公司人士告诉记者。

　　该人士认为，按照指数法估值，如果双汇发展在复牌之后出现多个跌停，在复牌之前赎回的投资者逃过净值的大幅下跌，这对留守的投资者不公平。

　　那么，继续往下调整是否合适呢？

　　一位分析师表示，如果定在60元/股或者更低的50元/股，当双汇发展因为“瘦肉精”事件影响小于预期时，在资产注入已经启动的情况下，该股有望反弹，这将会导致套利资金的进入，这也将损害原持有人的利益。

　　毕竟，卖方分析师给予了双汇发展较高的估值。此前，按照卖方分析师的报告，完成资产注入的双汇发展目标价可以达到100元/股，这也是大部分基金选择留守的原因。

　　在2010年11月29日宣布资产注入之后，双汇发展出现了5个涨停，股价也从每股50元左右摸高至96元，几乎翻了一番。

　　其中，一些重仓双汇发展的基金，给予了套利的机会。

　　据国信证券的统计，扣除申购赎回费，申购、赎回部分基金可以达到超过3%的套利空间。

　　而如果此次继续调低，一旦双汇发展“瘦肉精”事件影响较小，其复牌后可能上涨，这又出现了套利空间。

　　流动性风险

　　开放式基金的特点是份额不确定性，投资者的申购和赎回受的束缚较少，这要求开放式基金在资产配置中要保持良好的流动性。

　　但近期的叠加因素将让开放式基金的流动性受到影响：一是基金重仓的其他股票的停牌；二是基金参与定向增发的频繁。

　　以停牌股为例，另一个典型的是上海汽车(600104.SH)的停牌。根据上海汽车今年2月11日晚间的公告，该公司因为筹划资产重组开始停牌，到目前为止，该股因资产重组尚处于停牌过程中。

　　“上海汽车停牌虽然是利好，但确实也锁定了基金的部分流动性。”深圳一家券商基金分析师表示。

　　此外，则是定向增发和网下申购。

　　早在2006年，为了防范基金投资定向增发等流通受限股票，证监会曾经下发通知，要求基金要防范流动性风险。

　　不过，该正式下发的通知，却删除了此前初稿中投资受限流通股不超过5%的限制，使最后正式下发的文件却没有相关的比例限制。

　　作为获取超额收益的手段，网下申购和参与定向增发在开放式基金投资管理中颇有市场，甚至部分基金中参与定向增发的比例接近资产规模的10%。

　　事实上，如果存在上述两种情况的基金，当遇上双汇发展这种重仓股停牌时，虽然持续赎回是小概率事件，但这依然会给基金的流动性带来麻烦。