新一轮循环展开

　　中原证券

　　昨天沪深股市继续弱势下跌，个股整体表现乏力。我们认为，随着国内经济增速的逐步回升，政策收紧预期将再度升温，新一轮循环正在展开，二季度前期的A股市场下行风险在上升。

　　从历史经验来看，二季度是传统的投资旺季，市场对春季施工旺季到来对投资的拉动寄予希望，我们也认为投资的全面铺开将有效减缓经济下滑的风险。从数据上来看，2月工业增加值增速达到14.90%，体现淡季不淡的特征。同时，3月份汇丰PMI（制造业采购经理人指数）开始触底回升，先行指标预示二季度经济有望结束下行。

　　从投资的角度来看，目前房地产投资占比25%左右，制造业投资占比30%左右，再加上新兴产业投资，年内60%以上的固定资产投资将得到足够的保障，经济大幅下滑的风险将会明显减轻。而考虑到消费在快速回落后的趋于平稳、海外经济持续复苏对国内出口的拉动，GDP增速有望在二季度再度回升。

　　今年春节之后，政策进入短暂的观察期，期间公开市场的资金面呈现出持续宽松的格局，投资者对政策的担忧逐渐减轻。不过，自3月下旬开始，政策收紧的信号已开始显现。此外，我们认为二季度存款准备金率将再度上调。

　　就目前来看，上证综指自2667点以来的反弹先是政策收紧预期淡化的结果，但也可能来自于3月中下旬国内经济回升的再度推动。如果仅是前者，市场应还有一定的上升空间；如果已经包含了后者的预期，未来市场将面临向下调整的压力。

　　从2010年以来的宏观经济、政策调控与A股市场的关系来看，我们认为是一个循环的过程。第一阶段，经济向下、政策向上，市场见底。经济向下，A股先以回落的方式反映基本面的下滑，但随后市场预期政策转向，A股再以盘升的方式来反应未来政策面的改善。

　　在此期间，市场先跌再涨，容易见到市场的底部。第二阶段，经济向上、政策向下，市场见顶。经济向上，A股将以上升来反映基本面的改观，但市场预期政策出台，A股随后将以回落来反映政策面的收紧。在此期间，市场先涨后跌，容易见到市场的顶部。

　　不过，目前上证综指的估值水平与1664点、2319点相差无几，权重股较大的A/H折价也封杀了市场向下的空间。预计二季度上证综指主要运行区间为2600点-3200点。因此，二季度是防御还是撤退便成了一个问题。对于普通投资者来说，短期的以退为进不失为比较安全的选择；而对于机构投资者来说，避免市场的结构性风险已经提上日程。