西藏城投：进军盐湖资源开发

　　安信证券 衡昆

　　西藏城投通过获得阿里圣拓矿业41%股权，从而控制了龙木错盐湖。该盐湖仅地表卤水就拥有氯化锂资源219万吨(折碳酸锂189万吨)，属特大型盐湖，储量与西藏矿业的扎布耶盐湖相当。该盐湖还拥有氯化钾1,859万吨、氧化硼170万吨等宝贵资源。另外，圣拓矿业旗下还有一个尚待完善矿权的盐湖资源有待确认有望进一步增加本次收购的价值。

　　比较近年来中信国安、西藏矿业等国内主要盐湖资源的转让价格，可发现本次收购价格较为低廉，单位碳酸锂收购成本仅为中信国安收购价的44%。我们认为龙木错盐湖综合利用项目的经济设计产能至少应为：碳酸锂2万吨、氯化钾20万吨、硼酸3万吨，相当于服务年限为36年。我们预计，达产后项目有望年均实现净利润8亿元。考虑到龙木错盐湖资源的特殊性以及锂行业的长期发展前景，我们认为该资源的价值约为240亿元；折合每股价值17.1元。

　　西藏城投作为上海市闸北区国资委控股的房地产企业，是闸北区最大的房地产开发企业之一。公司在旧区改造、配套商品房、普通商品房和保障性住房开发等领域的资源优势明显。考虑项目的开发进度和销售前景，我们预测未来三年(2011～2013年)公司房地产业务的净利润年均复合增长率超过80%。我们对房地产业务的每股价值估算为10.5元。

　　综合考虑公司盐湖资源和房地产业务后，我们得出西藏城投每股价值为27.6元如果圣拓矿业持有的未完善盐湖资源能够尽快确认，还有望进一步增加公司的长期投资价值。我们给予“增持-A”投资评级。

　　主要风险包括：1)龙木错盐湖所在地区的自然环境较为恶劣，拟采用的生产工艺及方案尚未有大规模商业生产的案例。西藏城投对矿产资源开发、管理的经验相对不足，存在一定的生产经营和管理风险；2)如果锂在动力电池和储能等新兴领域应用的增长速度低于我们预测，或者碳酸锂产能扩张的速度快于预期则碳酸锂价格走势可能会低于预期。