森远股份：主导产品市场需求空间广阔

　　安信证券 张仲杰

　　公司主要从事新型公路养护机械的技术开发和制造，产品包括路面除雪和清洁设备、大型沥青路面就地再生设备和预防性养护设备等三大系列产品，2010年，三大系列产品在主营业务收入中占比分别为43.2%、36.6%、17.9%；毛利润占比分别为34.9%、46.8%、18.2%。

　　行业迎来未来30年的发展黄金期。随着公路养护维修高潮期到来，养护费用投入会快速增长，公路养护机械将迎来持续30年的高速发展的黄金期，形成较大的市场规模。按20%设备配臵比例测算，2015、2020年每年公路养护机械购臵费用为972亿元、1,554亿元。2020年若按每100km机械配备标准，未来十年平均每年新增配臵近1,000亿元，2020年底养护机械市场总值将达10,095-12,975亿元。

　　主导产品市场需求空间广阔。公司路面除雪和清洁设备向自动化智能型方向发展，预计到2020年市场规模将达到200-300亿元。公司生产的热再生机组、横移式冷再生机和热风式再生修补车均具有资源循环利用、节能减排的特点，预计到2020年市场规模将达到250-350亿元；预防性养护设备(主要产品包括灌缝设备、沥青路面综合养护车、沥青路面热再生修补车、微表处施工车、沥青洒布车等)的市场规模将会达到3,000～5,000亿元，市场前景广阔。

　　公司主导产品优势明显，具有节能环保、经济高效的特点。与传统的“铣刨+重铺”工艺相比，热再生机组和横移式冷再生机因采用就地再生施工工艺，减少路面混合料的搅拌和运输等工序，从而节省大量辅助施工设备的燃料、电力等能源消耗。公司研发团队实力雄厚，注重研发，每年的研发费用在营业收入占比达到4.5%左右。

　　募投项目解决产能瓶颈，巩固扩大优势地位。此次募集资金用于大型沥青路面再生养护设备制造、成套公路养护设备产品升级、技术研发中心建设三大项目，预计将于2012年达产。项目达产后将新增热再生机组8套、横移式冷再生机10台、沥青路面热再生修补车42台；新增路面除雪和清洁设备184台、预防性养护设备67台，公司的市场竞争优势进一步巩固和增强，盈利能力得到显著提高。

　　建议的询价区间为18.63-20.25元。我们认为公司未来成长性好，行业长期需求前景广阔，预计2011-2013年公司收入增长率为44.5%、51.9%、38.5%，净利润分别增长59.9%、40.4%、40.6%，实现EPS分别为0.81元、1.14元和1.61元，估值适用的2011年动态市盈率在27-32倍之间，按此计算预计上市合理价格在21.87-25.92元。建议的询价价格为18.63-20.25元，价值中枢为19.44元，对应的2011年动态市盈率24倍。

　　风险提示。新产品开发及市场拓展的风险；市场竞争加剧的风险；单一产品占比较高的风险。