荣盛石化：业绩超预期 看好11年PTA盈利

　　中投证券 芮定坤 宋哲建

　　公司1季度业绩营业收入52.45亿元，归属于上市公司股东的净利润6.03亿元，同比增长99.98%，全面摊薄EPS为0.54元。业绩增长的原因是：聚酯产能扩大增加营业收入，PTA和聚酯涤纶售价涨幅超过原料涨幅增大盈利空间。

　　产能扩张将适时巩固行业地位，产业链延伸将有效保证盈利空间。聚酯产业链上，我们认为盈利空间的大小依次是PX>PTA>长丝>短纤。荣盛石化未来2年内权益PTA产能将从120万吨增加到332万吨，并且正在积极准备上游70万吨PX项目的评估(另一MX项目已经具备启动条件)，即将实施PTT项目以及下游10万吨多功能差别化纤维募投项目进展顺利，收入增长的同时能够保证盈利空间稳定。

　　成本转嫁能力强是公司的优势之一。1.是公司生产PTA适时扩大的产能将巩固公司的行业地位，从而提高产品的议价能力，目前国内PTA产能集中度较高，33%的聚酯企业掌握了71.20%的产能；2.是公司生产经验丰富，11年计划通过增加自动化过程(如盛元化纤将采用的自动络丝技术)等手段降低成本5-10%；3.是公司注重将下游产品进行差别化开发(有超募项目10万吨超细旦差别化FDY丝、3万吨超细旦差别化DTY丝)，不断提升差别化的比例，将有助于公司提升毛利率。

　　看好11年PTA的盈利空间。1季度相对而言并不是旺季，同时原料成本大幅上涨，但产品盈利好于去年4季度的结果说明PTA销售情况依然很好，公司保证盈利空间的能力也得到了验证。2季度，约有900万吨的产能将陆续进行检修(持续时间长短不一)，考虑到聚酯产能在上半年新增了约200万吨，供需依然偏紧，原料成本经过1季度的调整已经趋于稳定。下半年计划新增PTA产能主要为荣盛石化子公司的，既要考虑到产能增加带来的供给相对增加(相对下游聚酯产能和替代进口的量)，也要考虑到保持盈利空间需要良好的成本控制能力以及装置开车生产经验，综合来看，我们认为2011年PTA的盈利空间仍然能够得到有力的保证。

　　12年之后的聚酯行业盈利空间将被压缩，但龙头企业将会在竞争中巩固优势。聚酯行业目前是下游发展过快、上游发展滞后的局面，12年之后随着PTA产能的集中投放，产能瓶颈将转移至上游的PX和MEG，取得行业领先地位的一体化公司(尤其是目前更偏重产业链上端的公司)将在竞争中有足够的优势向上游延伸产品、向下游开发差异化的长丝短纤品种，充分竞争的市场将让强者恒强。

　　投资建议：我们预测2011、2012年EPS分别为1.73和2.39，维持“推荐”评级。

　　风险提示内容：原材料价格因突发因素大幅上涨、棉花价格大幅下降。