农业银行：高增长潜力在Q1继续显现

　　齐鲁证券 程娇翼 谢刚

　　事件：

　　农业银行今日发布2011Q1季报，当季实现净利润341亿，同比增长约36%，实现每股收益0.10元(全面摊薄)，每股净资产1.77元。

　　净利润超出我们预测值约6%，业绩超预期的主要原因在于手续费收入增长态势好于预期。Q1农行实现手续费177亿，同比和环比分别增长63%和47%，我们预计各项中间业务均保持快速增长，尤其是顾问咨询费、代理业务等。手续费净收入增长对业绩同比和环比增长的贡献度分别为10个和7个百分点，其中环比的贡献度高于利息收入。Q1单季费用支出占到我们全年预测值的21%，较为合理。

　　我们曾在《农业银行_增长的确定性不因紧缩环境而改变》报告中指出“农业银行是少数几个贷款投放不受准备金持续上调影响的银行之一，良好的流动性使得以规模换取利润成为可能，息差改善潜力在大行中较大”，从Q1农行的经营状况看我们的判断得到验证：(1)Q1贷款总额较年初增长5.3%，若按照3322的节奏推测全年的增速在17%左右，预计增速在四大行中最高，且县域地区的存贷款增速均明显高于城市地区；(2)良好的负债基础使得农行在整个市场流动性趋紧的环境下在不增加负债成本的前提下(因为压缩了利率较高的卖出回购资产)加大买入返售类资产配置赚取收益，所以我们看到农业银行的负债成本仅有小幅上升，远低于资产收益率上升幅度；(3)截至Q1末农行的央行资产占存款比例上升至24%，显示即使后续继续多次上调存款准备金率，其流动性和贷款投放都不受影响；(4)2011Q1农行披露的NIM值为2.79%，较去年全年水平上升22个BP，我们推测较2010Q4单季NIM有6个BP左右的上升(日均口径)。

　　Q1末农行的不良贷款余额较年初下降约87个亿至917亿，不良率下降27个BP至1.76%，拨备覆盖率和拨贷比分别达197%和3.47%，对应的信贷成本为0.96%，说明农行依旧没有通过拨备释放利润。