中银国际：兖煤续受惠煤价上升

中银国际

　　兖州煤业（1171）2011年1季度盈利同比增长18%（剔除兑汇收益后同比增长29%），基本符合我们的预测。由于煤价上升，我们预测2季度盈利将更为强劲，尤其是澳洲业务。在根据公司业绩对模型进行微调后，我们将2011-2013年盈利预测上调1-4%。我们维持对A股及H股的买入评级。

　　在中国会计准则下，兖州煤业2011年1季度净利润同比增长18%至24.76亿元人民币。剔除兑汇收益后，我们估测净利润同比增长29%。增长幅度基本符合我们的预测。

　　盈利增长可观，主要是得益于实际煤炭价格的上升，尤其是受兖煤澳洲平均实际煤炭价格同比上升54%的推动。总体平均售价同比上升18%。

　　2011年1季度销售量同比增长16%至1,205万吨。其中自产煤销量同比增长10%至1,125万吨。除澳洲项目外，公司单位煤炭生产成本有所上升。但由于除两个小型项目外（山西能化及荷泽能化）销售价格涨幅均高于单位成本涨幅，成本压力的得以抵销。

　　预测次季盈利增长更劲

　　未来，我们预测2011年2季度公司盈利将实现更为强劲的环比增长。2季度公司将受益于澳洲项目合同价格的上升，澳洲项目自产煤销量约占公司自产煤总销量的23%。由于内地合同销售仅占自产煤销量的19%左右，公司亦将受益于现货煤价的上涨。我们预测2011年1季度自产煤销量及销售额仅相当于全年预测的23%。

　　实际上，根据公司的预测，在中国会计准则下2011年上半年盈利至少增长80%至47.39亿元人民币。我们认为该数值过于保守。2010年上半年盈利受到10.6亿元人民币兑汇亏损的拖累，但基于昨日汇率我们预测2011年上半年约有10亿元人民币的兑汇收益。

　　在煤炭开采分公司的持股比例上升兖州煤业同意以13.1亿元人民币总价向两位卖家收购内蒙古昊盛煤业10%的股权。按平均价格来看，该作价与2010年底首次收购该公司51%股权时相当。此次交易后公司在昊盛煤业的持股比例将由51%上升至61%。昊盛煤业计划开发一座新煤矿，至2015年产能有望达到1,000万吨。

　　在根据实际数值对模型进行更新后，我们将2011-2013年盈利预测上调1-4%。我们当前的预测似乎说明公司每股盈利并不乐观，但我们并未将一座年产能500万吨、预计于2013年完工的新煤矿贡献考虑在内。未来，公司计划对澳洲项目进行拆分并加大煤炭收购力度。随后，我们对未来几年的预测可能会出现较大变动。