中海发展：运价低迷影响利润水平

　　国金证券李光华 黄金香

　　业绩简评：

　　中海发展发布2011年1季报，实现主营业务收入人民币29.8亿元，同比增长9.75%；实现归属于母公司所有者的净利润人民币3.82亿元，同比增长-16.7%，基本每股收益人民币0.11元。

　　经营分析：

　　运量增加，运价下跌：公司1季度总运量同比和环比分别增加14%和3%，主要是靠内贸油运和外贸铁矿石运输量的增加。但是运费却受一季度BDI和VLCC期租水平下跌影响，分别同比和环比下降11%和7%。因此，在成本和运价的双重影响下，公司的毛利率同比下降了4.2个百分点。

　　公司油运运力增长高峰已过，2011年散货运力增长较快：从我们统计的运力投放计划看来，2010年是油轮运力投放的高峰，2011年其运力增长将显著放缓，意味着依赖于运量增长带动的内贸油运收入增长将放缓。预计2011年将有5-6艘VLOC/Capesize船型投放，加上联营合营公司运力的增长，预计投资收入将增加约32%。

　　预计2011年油品和散货运输运价低迷，燃油成本压力大增：受运力过剩的影响，我们预计公司2011年散货和油轮运价与2010年基本持平。但是由于燃油成本占公司营业成本比例超过40%，因此近期大幅上升的原油价格将使得公司成本压力大幅增加，影响毛利率水平。1季度燃油价格大幅上涨23%，而公司的营业成本并未随之明显增加，我们认为高油价的负面影响可能部分推迟至2季度。

　　盈利调整：

　　我们预计公司2011-2013年实现净利润14、17和23亿元，分别同比增长-19%、24%和35%，折合每股EPS为0.41、0.51和0.69。我们预计公司2011年业绩同比减少的主要原因是运价缺乏上涨动力但燃油成本将明显增加，导致毛利率水平下降。

　　投资建议

　　目前股价对应2011年PE为23.1倍，PB为1.3倍。我们认为公司目前股价处于合理水平，维持“持有”评级。