工银国际：中国电信第1季业绩理想

工银国际 史达辉

　　中国电信公布的2011 年第1 季业绩理想，净利润和经营收入分别同比增长8.1%和11.3%至46.34 亿人民币和586.74 亿人民币。息税折旧摊销前利润(未计CDMA网络容量租赁费)同比增长4.2%至237.61 亿人民币。不过业绩略逊我们预期，主要由于移动终端销售成本较预期高。虽然如此，由于中国电信盈利前景改善，我们继续看好此股。维持“买入”评级以及基于折现现金流推算盈利定立的5.30 港元目标价。

　　业绩理想。中国电信公布的第1 季业绩理想，净利润和经营收入分别同比增长8.1%和11.3%至46.34 亿人民币和586.74 亿人民币。息税折旧摊销前利润(未计CDMA 网络容量租赁费)同比增长4.2%至237.61 亿人民币。虽然业绩因移动终端销售成本较预期高而略逊我们预期，不过经营收入符合我们预期。

　　移动用户数目增长理想。虽然中国移动电话市场竞争激烈，但中国电信期内仍能取得973 万移动用户净增长的佳绩，令移动用户总数增至1.0025 亿户，其中1,637 万户为3G 用户。我们估计中国电信在中国3G 市场占有率为26.4%，较对手中国移动和中国联通分别低17.2 个百分点和3.5 个百分点。

　　固网宽带用户加快增长。公司第1 季固网宽带用户净增长337 万户至6,685万户，高于2010 年第4 季的241 万户和2010 年第1 季的159 万户。由于宽带服务持续改善和互联网视频和游戏娱乐等高流量型产品越来越受欢迎，我们预期固网宽带需求将持续增加。

　　固网语音用户数目持续减少。受移动替代加剧和小灵通用户离网等影响，中国电信第1 季度固网本地电话用户数继续负增长，不过跌势正在缓和，跌幅由2010 年第4 季的323 万户和2010 年第1 季的243 万户收窄至2011年第1 季的169 万户。由于公司向客户提供融合式服务，我们预期跌势仍会减慢。

　　其他经营费用大增。公司表示由于移动终端销售成本相应大幅增加，其他经营费用比去年同期增加62.8%。我们认为公司与中国联通一样短期内盈利能力会因手机补贴受压。

　　轻微下调盈测。由于移动终端销售成本较预期高，我们分别轻微下调对中国电信2011 和2012 年盈测5%和2%至190.41 亿人民币和235.98 亿人民币。

　　估值和评级。虽然业绩略逊我们预期，由于中国电信盈利前景改善，我们继续看好此股。维持“买入”评级以及基于折现现金流推算盈利定立的5.30港元目标价(之前为5.60 港元)。

　　主要风险。(1)盲目竞争，(2)手机供应不足，(3)销售和市场推广费用超出预期，(4)政府政策改变，(5)经济放缓。