*ST源发重组“连卖带送”，长江传媒“堤内损失堤外补”

　　《红周刊》特约 北京 诸法空相

　　*ST源发（600757）于3月15日公告重组，拟以5.2元每股的价格向长江出版传媒集团定向发行48751.22万股股票，用于购买评估价值为25.35亿元的16项股权。当日*ST源发股票复牌强势涨停，并随后连续出现10个涨停，从停牌前的7.35元上涨到了最高时的12.16元，累计涨幅高达65.44%。但看似火爆的市场表现，实则难掩*ST源发流通股东与资产重组方利益的不公，在长江传媒获取高达24.80亿元资本收益的同时，*ST源发的流通股东却成为重组方利润的买单者。

　　*ST源发被困5个半月停牌期间的流通股股东，看似在复牌后享受到了65.44%的溢价，实际收益所获无几，因为按照破产重组计划，将有33%的股票被无偿划转，用于支付债权人本息和对资产重组方进行补偿。由此计算，停牌前7.35元的*ST源发持股成本将上涨到11.02元，意味着公司的流通股股东在苦等了5个半月、此间沪综指累计上涨8.96%的市场环境下，仅能够获得最高8.8%的投资回报。更何况此后该股便一路震荡下跌，截至4月27日本周四已经下跌到了9.22元，如果*ST源发的流通股股东没有及时抛出现在反而将亏损16.33%。流通股股东未能分享到任何重组利益，但作为资产重组方的长江出版传媒集团却在大笔赚取资本利益：

　　巧设增发价

　　由于主要债权人之一的上海香榭里家用纺织品有限公司的“搅局”，*ST源发“被迫”采取“先破产、后重组”的方式进行重整，如此一来反倒解除了压在资产重组方长江出版传媒集团身上的枷锁，不必按照“停牌前20个交易日均价”，也即6.92元参与定向增发，而改为“协议后”价格5.20元，使资产重组方在还没有进行资产注入为*ST源发其他股东创造任何效益之前，就已经锁定了10.48亿元或41.35%（（7.35/5.2）-1）×100%）的资本利润。

　　按照定向增发的48751.22万股股票计算，*ST源发复牌后最高市值高达58.5亿元，相比25.35亿元的注入资产评估价值爆赚了33亿元！但此时ST源发的其他股东都已成为输家。

　　让渡股权的“免费午餐”

　　根据*ST源发破产重整计划，全体股东共计让渡20291.09万股的股票，其中1.27亿股用于偿还债权人本息，另外7558.62万股用于“奖励”给资产重组方，这一过程更加体现出资产重组方坐收渔利的本质。虽然此前也有ST得亨等公司的重组方要求其他股东无偿划转股份，但同时也有重组方代替上市公司清偿债务的附加条件，可谓权责对等、收支相抵。但是*ST源发重组方却纯属搭顺风车，因为上市公司重组前债务是由全体股东采用让渡总计1.27亿股股票的方式进行清偿，在这一过程中身为重组方的长江传媒并未掏出一分钱。

　　根据重组计划，长江出版传媒集团将无偿获得7558.62万股股票，以停牌前7.35元单价计算市值高达5.56亿元，而如果按照复牌后最高价格12.16元计算则更是高达9.19亿元。

　　低价获取股权

　　重组公告显示，长江出版传媒集团于2010年11月以987.8万元的总价拍得19368.72万股股票，扣除破产重整计划让渡的7310.11万股股票后，净获得股票数量为12058.61万股，每股成本仅为0.08元。而彼时处于停牌中的*ST源发股价被定格在7.35元。仅此一项，又为重组方带来了高达8.76亿元的资本利润。

　　从上述分析不难看出，虽然长江出版传媒集团在注入资产评估方面并没“占到很大便宜”，账面价值23.66亿元的资产评估价为25.35亿元，评估后市盈率也仅为10.88倍，堪称“廉价”，但是“堤内损失堤外补”，即便以股票复牌后几无可能再现的7.35元停牌价格计算，重组方从三个不同渠道所获得的资本利润合计已经高达24.80亿元，这或许比单纯的资产评估溢价所能够获取的利益还要多，可谓聪明之极！