中国外运受益中国出口复苏 但成本压力显现

国泰君安国际 李雯

　　2010 年业绩逊预期。中国外运2010 年收入录得425.47 亿元人民币，同比升54.0%，净利润同比增长55.2%至人民币6.16 亿元，对应每股收益0.145 元，低于我们和市场预期，业绩逊预期主要由于经营成本高于预测。公司建议派发末期股息每股0.02 元人民币。

　　预期 2011 年公司收入继续增长，但成本压力较高。公司的物流业务与中国出口紧密相关，2010 年由于中国出口复苏，业务表现较好。我们预期2011 年公司收入将随着中国出口增长继续上升，但油价高企和人工成本上涨均给公司的经营利润率带来压力。管理层增加了2011 年资本开支，我们猜测公司在今年下半年会有债券融资的需求。

　　下调盈利预测并下调评级至“中性”。分别下调11-12EPS 16.6%和17.5%至RMB0.168 和RMB0.191，并预测13EPS 为RMB0.217。不过假如未来中国物流产业的营业税率最终可统一并调降为3%，测算公司盈利有望提升10%至20%。我们相应下调目标价至2.20 港元，相当于0.8 倍11PB、10.8 倍11PE、9.4 倍12PE 和8.3 倍13PE。股价潜在升幅收窄，评级从“收集”下调至“中性”。潜在的营业税率统一可成为未来股价上涨催化剂。