民生银行：价值成长刚刚开始

　　招商证券罗毅 肖立强

　　11年一季度净利润同比增长45.5%。公司11年一季度净利息收入134.04亿元，手续费净收入29.51亿元，净利润62.10亿元，同比分别增长32.8%、43.3%、45.5%；中间业务收入占比提升至17.7%，较年初提升2.3%。

　　存贷款稳步增长，息差保持高位。公司一季度贷款投放相对稳健，新增贷款305亿，季度环比增长2.89%。其中商贷通继续保持较快增长，一季末商贷通余额1769亿，较年初增长11.3%。一季度净息差2.90%(期初期末平均余额计算)，继续保持行业领先水平。

　　资产结构灵活调整，利息收入较快增长。一季度公司抓住货币市场资金紧缺时机，加大对同业资产及买入返售资产配置。一季末存放同业余额2294亿，较年初增长82.9%；买入返售资产余额1294亿元，较年初增长73.2%。资金紧张情况下加大同业资产配置一方面节约资本，另一方面促进利息收入快速增长。

　　不良继续双降，资产质量良好。11年一季度公司不良贷款率0.66%，较年初下降0.03个百分点。不良贷款较年初减少2.03亿元，拨备覆盖率大幅提升至300.69%，资产质量继续向好。一季度末商贷通贷款不良率0.11%。

　　中间业务高速增长，价值成长刚开始。11年一季度公司实现手续费收入30.5亿，同比增长42.5%。11年事业部改革和商贷通的成功推广对公司盈利能力提升及业绩增长促进的能量才刚释放，未来潜力值得期待。

　　继续“强烈推荐”：预计公司2011-2013年净利润分别为249亿、306亿、363亿元，考虑最新增发方案，预计EPS为0.88、1.08、1.28元，11年PE7.07倍，PB1.39倍。继续“强烈推荐-A”。

　　风险提示：货币政策过紧带来的系统性风险。