美的电器：二季度毛利率水平或将回升

　　招商证券纪敏 张立聪

　　家电行业低估值和低PEG水平的个股或有望取得阶段性收益。公司1季度销售收入增长创历史新高，然成本压力与节能补贴的减少致使盈利增长滞后。2011年，公司各项业务仍将快速增长，2季度可关注提价效应下毛利率能否回升。

　　家电行业低估值和低PEG水平的个股或有望取得阶段性相对收益。通胀高企和流动性收缩背景下，行业龙头公司良好的季报盈利和估值持续下行有望带来板块轮动；当前可布局业绩增长确定性强且前期下跌较多的个股。即便是未来面临经济增速与CPI回落预期引发的市场系统性调整，家电行业中的低估值和低PEG水平的个股也有望取得阶段性的相对收益。

　　营业收入大幅增长，净利润增长低于市场预期。2011年1季度，公司实现营业收入304.8亿元，同比大幅增长96.1%，实现净利润7.1亿元，同比增长17.5%，实现每股收益0.22元，业绩低于市场预期。

　　内外销共同驱动，各业务快速增长。一季度公司空冰洗的销量增速分别达到49%、37%和30%。受益于欧美经济复苏，空冰洗的外销增长分别达67%、26%和7%。2010年全球空调市场开始进入景气周期，从广交会的厂商交流情况来看，2011年的景气有望延续，海外业务有望成为公司业绩增长的重要动力。

　　成本压力一定程度上制约公司盈利增长。将节能补贴还原为正常会计处理后，毛利率为15.5%，下滑3个百分点，主要受到原材料和劳动力成本上升、人民币升值以及节能补贴减少后调价的相对滞后(2季度毛利率或将回升)。渠道整合效应进一步体现，销售费用率从去年同期的9.5%下降到8.2%。然而，研发费用的快速增长致使管理费用率同比增加0.2个百分点。此外，利率上升致财务费用今年1季度同比大幅增长547%。期间费用总体控制较好，同比下降0.8个百分点。但受成本上升影响，1季销售净利率下降近2个百分点。

　　维持“审慎推荐-A”投资评级。公司规模优先战略下面临行业整体性成本压力，调价或带动2季度毛利率回升。预估2011-2013年EPS1.21、1.48和1.77元，对应2011年PE14.6x。基于可选消费的弹性考虑，股价逢低可介入。

　　风险提示：要素成本上升；地产调控；汇率风险；节能惠民补贴退出。