长城汽车的盈利增长迅速 现时估值颇为吸引

国浩资本 袁志峰

　　事件: 长城汽车的盈利增长迅速，现时估值颇为吸引。

　　长城汽车(长汽)主要于国内生产及销售运动型多功能车(SUV)、轿车及皮卡车。于2010年，长汽为国内最大之SUV及皮卡车之生产商，拥有11%及27%之市场占有率。

　　本行认为内地SUV市场于2011年将持续受惠消费升级之需求(例如，SUV拥有较高之安全性及高端的四轮驱动技术)，销售将保持高于整体内地汽车市场。长汽的SUV销售额占比于H股汽车股份中为最大(2010销售额之42.5%)，因此将最受惠SUV需求之上升。

　　管理层计划于2011年销售50万部(按年增长37.6%)。为达成此目标，长汽将更新其车款，推出5部新车款，包括2款SUV，1款轿车及2款皮卡车。

　　长汽亦会扩展及重组其销售渠道以加强于低端城市之销售。目前，其分销商于同一店铺可销售3种不同车种。未来，长汽会将分销店铺以车种归类(1个分销商只专注1种车种)以为客户提供更度身订造之销售服务。管理层亦指引于2011年将店辅类目于2011年700间增至1210间。

　　基于上述因素，本行认为其销售目标可以达成。

　　本行预计2011年收入增长37%，当中假设长汽于推扩至低端城市时经济型车款占比将上升，令平均售价轻微下跌0.5%。基于毛利率20.9%(稍为下跌1个百分点，以反映原材料上升因素)及平稳之营运成本，本行预测2011年盈利为32.0亿元人民币(每股盈利1.17元人民币)，增长19%。

　　长汽现价相当于2011年9.4倍市盈率。本行认为现估值仍未反映公司之高增长前景，持别是长汽于上月公布优于市场预期之2010年业绩。

　　技术上，长汽股价已跌近4个月之上升轨支持(现约$12.5)。

　　本行重申长汽的买入评级，6个月目标为$17.4，相当于2011年12.5倍市盈率。