国泰君安：中海发展一季度纯利符合预期

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　　一季度纯利同比下降16.7%，符合预期。中海发展公布了中国会计准则下未经审核的2011年第一季度财务数据。期间，公司收入录得29.84亿元人民币，同比上升9.8%。纯利同比减少了16.7%至3.82亿元人民币，对应每股收益为人民币0.1122元。公司2011年第一季度纯利分别相当于我们和市场平均全年预测19.1%和19.4%。鉴于一年中的第一季度通常为航运业的淡季，公司一季度业绩符合预期。假如剔除非经常性项目如资产处置收益等，每股盈利应为0.0908，同比减少20.2%。公司盈利下降主要是由于成本上升。

　　预期成本将继续上升，但管理层曾表示有信心改善毛利率。重申公司2011年国内沿海散货运输的COA合同运价和合同运量仅小幅上升。油运业务盈利贡献继续相对稳定，但干散货运输业务仍然面临较高的行业风险。由于燃油价格上涨以及新船交付所带来的折旧上升，预期公司今年的成本将继续提升，不过管理层早前曾表示有信心改善2011 年毛利率，并拟定2011年经营目标，预计收入可同比提升22.5%，而成本则上涨21.4%

　　维持“中性”和目标价9.50港元。一季度业绩符合预期，维持11-13年每股盈利预测分别为RMB0.588、RMB0.700 和RMB0.888，预计10-13年的年复合增长率为20.8%。增长主要来自公司的运力扩张。正如此前报告中提出，公司计划发行可转换为新A股的可转债，预期今年三季度完成，主要是为19 艘新船融资。债券发行完成后，预计公司的每股盈利将很可能被摊薄，或者净资产负债率将大幅上升。维持投资评级“中性”，目标价9.50港元，相当于1.15倍11PB。