上海汽车：自主品牌销量及盈利预期下调

　　爱建证券 张志鹏

　　上海大众4月表现突出。

　　从4月份的销售情况看，两大合资公司表现依然出色，尤其是上海大众(同比环比分别增37%和6.7%)，显著强于行业。作为上海汽车的主要利润来源，目前两家合资公司产能紧绷，我们维持两家公司2011年超越行业平均水平增长的预测，预计上海大众和上海通用全年销量增速分别为22%和18%。

　　两家公司投放新车力度不弱。上海大众方面，除已经上市的新帕萨特外，还有新POLO和新晶锐。上海通用方面，雪佛兰品牌包括新一代科帕奇的国产化、Volt电动车的进口销售、一款A0级车型的引进，别克品牌主要是别克新君越混合动力车型。随着中高端车型的进一步投放，2011年，上海大众和上海通用的净利率将有望达10%和12.5%，处历史高位。

　　自主品牌销量走弱，微客和商用车分部感受寒意。

　　4月，上汽乘用车销售1.28万台，同比和环比增速分别为-1.61%和-8.20%。随着国内汽车行业景气度的回落，自主品牌乘用车市场竞争力偏弱的缺点将被放大，尽管上汽的荣威已经是国内自主品牌成功的代表，但是我们认为公司的乘用车分部在2011年的销量可能会低于此前预期(23.5万台)，约21万台，仍无法实现盈亏平衡。

　　另4月，上海通用五菱、上海申沃、依维柯红岩、南京依维柯销量的同比增速分别为-11%、-37%、8%和-10%。

　　小幅下调盈利预测，维持“推荐”评级。

　　基于对自主品牌业务在2011年销量及盈利预期的调整，我们小幅下调公司全年的盈利，至148.80亿元(下调5.3%)，摊薄EPS约1.61元。不过我们依然看好公司在中国汽车行业内的长期领先地位及竞争力，作为盈利支柱的两家合资公司在2011年行业走弱的背景下稳健且不乏进取，故维持“推荐”评级。

　　风险提示：1、二季度汽车销量数据不佳可能压低行业估值；2、新车型市场导入进程可能低于预期。