烟台万华：多向扩张可持续发展

　　湘财证券 陈国俊

　　国内最大的MDI厂家，多向扩张求可持续发展：公司目前产能为烟台万华20万吨MDI、宁波万华60万吨MDI，合计80万吨MDI产能；其中宁波万华去年新建投产的30万吨MDI项目配套36万吨原材料苯胺装置，能提供宁波分部70%的苯胺需求。新产能释放将保证公司2011-2012年的业绩增长。

　　根据宁波大榭开发区2011.4.1环评公示，公司拟投资24亿元进行改造，将宁波一期30万吨MDI扩增到40万吨；二期30万吨MDI扩增到80万吨，新配套18万吨苯胺；宁波万华将形成120万吨MDI、54万吨苯胺的生产规模。另，万华八角MDI一体化项目于2011.3.11正式开工，一期计划建设60万吨MDI、30万吨TDI，配套36万吨苯胺等一系列上游产品。预计于2014年左右达产，届时将形成180万吨MDI、90万吨苯胺生产规模。

　　HDI项目已完成3000吨中试，预计今年年底前1.5万吨HDI、0.6万吨三聚体项目将建成投产。HDI(环己二异氰酸酯)，广泛运用于航空、汽车、塑料涂料等领域，是高档涂料的重要组分，具有很高的技术含量和产品附加值。

　　行业持续高增长，未来3年仅万华有新产能达产：2010年中国MDI市场需求130万吨，增速超20%；今年一季度以来，MDI下游运行情况良好，冰箱产量同比增长21%、房屋竣工面积同比增长15%、皮革鞋业产量同比增长22%，公司维持满负荷生产；日本地震NPU一套装置停产，再加上日本限电也会导致其他装置开工受限，亚洲MDI市场供给趋紧，我们认为MDI价格长期看涨。

　　根据我们的统计，全球未来3年新增产能仅万华一家，宁波大榭扩产、万华八角一体化项目具体达产时间仍未公布，我们预计其将于2014年左右达产。公司在独享近3年市场持续增长的优势条件下，未来仍具有持续上升空间。

　　收购BC，战略意义重大：公司大股东万华集团收购匈牙利博苏公司96%的股权，委托公司进行管理运营，每年支付托管费1000万元。收购博苏公司对上市公司短期业绩不大，但战略意义重大。可以实现产品互补，博苏公司多年的TDI运营及技术，可以给万华丰富的经验，加速上市公司TDI装置大规模生产；同时公司进军欧洲市场的同时，少了对手，多了帮手。

　　估值和评级：我们预计公司2011-2013年每股收益分别为1.35元、1.67元和1.94元，对应PE分别为17倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。