工银国际重申中国神华买入评级

工银国际 余晓毓

　　中国神华公布4 月份经营数据，商品煤产量同比增长25.45%至2,170 万吨，1-4月商品煤总产量8,740 万吨，同比增长19.1%。4 月商品煤产量环比下跌11.8%，某程度上是期内进行煤矿定期修护所致。4 月整体煤炭销量同比增长37.8%至3,210 万吨，但环比轻微下降8%。我们预期随着煤炭消费旺季将至，5 月商品煤产销在火电厂建立煤炭库存下回升。我们继续看好中国神华的较高合同实现比率和一体化业务模式，较中煤能源防守性更高。目标价维持在40.85 港元，重申“买入”评级。

　　4 月商品煤产量同比增长25.4%。中国神华公布4 月份经营数据，商品煤产量同比增长25.45%至2,170 万吨，1-4 月商品煤总产量8,740 万吨，同比增长19.1%，增速较1-3 月的17.1%加快。同比增长强劲主要期内合并2 月底向母公司收购煤矿的业绩。4 月商品煤产量环比下跌11.8%，某程度上是期内进行煤矿定期修护所致。我们维持全年商品煤产量预测在2.58 亿吨，同比增长15%。

　　4 月煤炭销量同比增长加快至38%。4 月整体煤炭销量同比增长37.8%至3,210 万吨，超出同期商品煤产量增长。1-4 月整体销量1.211 亿吨，同比增长37%。事实上，中国神华过去几年大幅增加煤炭采购量，锐意扩大零售市场份额和与客户建立长远业务关系。煤炭采购量占1-4 月煤炭销量约三份一，较2010 年的25%有所增加。出口销量持续疲弱，4 月销量10 万吨，环比下降90%，同比下降83.3%。总出口销量占总销量比重由2010 年的3.5%降至4 月的2.2%，部份原因是煤炭出口的铁路运输额度被削减。同时，由于商品煤产量环比下降，4 月整体煤炭销量环比轻微下降8%。我们预期随着煤炭消费旺季将至，5 月商品煤产销在火电厂建立煤炭库存下双双回升。

　　其他业务维持在轨道之上。4 月自有铁路运输周转量和港口下水煤量分别环比下降9.1%和3.7%至130 亿吨公里和1,830 万吨公里，与煤炭销量的环比跌势一致。同时，今年以来铁路运输周转量和港口下水煤量增长低于整体煤炭销量增长，反映公司在下游业务存在扩充压力。发电业务方面，受惠于2 月底收购电厂带来的贡献，总发电量环比减少0.5%但同比增长25.2%至14.8 太瓦时。

　　继续看好中国神华的一体化业务模式。虽然现货煤价创金融危机以来高位，但国内煤炭股在可能出台限价措施的阴霾下跑输大市。我们认为中国神华的较高合同实现比率和一体化业务模式，较中煤能源防守性更高。目标价维持在40.85 港元，重申“买入”评级。