李迅雷：投资背离经济增速之惑

　　投资增速与其他经济数据出现明显了背离，过往的经验表明，投资与经济增长的相关性很差。我们判断，如果政策继续加码，经济出现硬着陆的风险很大。

　　【《证券市场周刊》特约作者 李迅雷(微博专栏)】

　　最近，工业生产已经明显回落，消费环比也接近底部，PMI下降。为此，我们把今年全年GDP预测从之前的9%下调至8.8%，预计二季度GDP增长9.1%，三季度为8.4%，四季度可能跌至7.8%。

　　目前经济减速已经成为现实，如果紧缩继续加码的话，经济硬着陆的风险将加大。我们认为的政策加码主要指的是：第一，央行超预期加息，或再次上调贷款基准利率——目前的贷款利率已经接近2007年的峰值；第二，央行超预期回笼流动性，在上调存款准备金率之外又通过公开市场操作大幅回笼资金。

　　唯一让人们比较迷惑的是投资增速依然很高，这与其他数据的回落出现鲜明的反差。1-4月固定资产投资同比增长为25.4%，比前三个月增速高了0.4个百分点。

　　但我们的研究认为，固定资产投资的增速常常是与经济增速相背离的，仅通过观察固定资产投资增速往往很难准确理解经济走势。

　　首先，固定资产投资数据是以地方投资为主导的，统计中由投资单位上报，这种方法可能存在大量水分。投资实际到位资金增速自年初以来的持续回落和投资增速的持续上升在一定程度上也可以反映地方投资增速的虚高。

　　1-4月固定资产投资实际到位资金的增长率只有20.6%，低于去年全年的24.5%；而1-4月固定资产投资增速为25.4%，高于去年全年的24.2%。

　　其次，固定资产投资数据存在价格问题。国家统计局发布的是名义投资增速，在使用这个数据时应该剔除价格因素。虽然今年名义投资增速在上升，实际投资增速则是下降的。

　　以今年一季度为例，名义投资增速为25%，但当季固定资产投资价格上涨6.5%，因而投资实际增速仅为17.4%，比去年全年20%的实际增速显著回落。

　　再次，固定资产投资只是总需求的一部分，不足以反映经济变化的全貌，这种局限性体现在即使是投资实际增速也常常与经济走势发生背离。存货波动以及净出口变动对经济的冲击都不能反映在投资数据上。

　　此外，固定资产投资中还包括了土地购置费用，但其不计入资本形成。2009年和2010年土地购置费分别达到1.6万亿和2.7万亿元，占当年固定资产投资总额的8.2%和11.2%。如此高比例的土地购置费也是造成投资虚高，背离经济的一个重要原因。

　　从2004年至今的季度数据来看，总投资增速与GDP零相关。2008年经济下滑时，固定资产投资增速依然是持续攀升的，投资增速完全没能反映实际经济的变化趋势，由于其过去预测经济时效果不佳，因而也很难相信其对未来经济走势有预测意义。

　　投资数据与工业数据背后的差别在于，工业增速背后有工业产品数据作为映证，通过工业产品增速的变动可以验证工业增加值增速的准确与否；而投资数据无法直接验证，只能从侧面去推测。

　　从相关性分析得到的结论也可以看到，在2004年新口径的投资数据发布以来，其不仅不能预测经济增速的变化，反而总体给出了略微相反方向的结论。