交银国际：利信达业绩增长强劲

交银国际 刘立力

　　收入增长强劲，纯利略低于预期。(1) 收入同比增长32.0%至13.199 亿港元，主；(2) 毛利率由FY09/10 的60.6%提升至62.9%，符合我们预期；(3) 纯利同比上升37.0%至1.685 亿港元，较我们预期低4.8%，主要由于收入增长点略低于预期，以及行政管理费用比率下降速度较我们预期慢。

　　店铺营运效率见改善。(1) 受惠积极的店铺扩长策略，中国零售业务的收入大幅增长41.6%。此外，毛利率回升，店铺平均销售额亦稳定上扬，反映店铺营运效率改善；(2) 香港和澳门市场的收入在下半年跃升26%，FY10/11 毛利率由FY09/10 的3.6%增加至17.6%，大幅高于我们预期；(3) 同店销售增长由FY09/10 的6.4%上升至13.6%。由于公司在上半年度的同店销售增长为16.6%，全年的同店销售增长数字反映公司下半年同店增长放缓。

　　毛利率增长符合预期，营运利润率回升速度依然缓慢。(1) FY10/11 毛利率由FY09/10 的60.6%大幅上升至62.9%，主要由于平均销售价格上升。由于工人成本上涨，原材料价格上升，行业将面对毛利率收窄的压力。因此，我们预期公司的毛利率增长将较之前放缓。(2) 营运利润率FY09/10 的15.1%微升至15.3%，低于我们预期。其中行政管理费用比率下降速度较我们预期慢，主要因为公司正处于快速扩张及运营链调整阶段，用于建立新中转仓库等的开支增加。

　　须注意库存水平。公司的库存余额为3.869 亿港元，较FY09/10 的2.449 亿港元高出58.0%。库存水平大幅上升，部份由于公司希望购入大量原材料，在快速扩张时减低生产时间。然而，由于生产速度较销售速度快，公司有需要注意其库存水平。

　　调整目标价。公司目前股价对应FY11/12F 11.7 倍的市盈率，显著低于其他同业。我们目前的目标价为6.69 港元，相当于FY11/12F 20 倍的市盈率或FY11/12F 每股盈率增长的20.9%。我们将于管理层进一步沟通后调整目标价，主要忧虑在于公司的库存水平。