滕泰：货币流向对物价和资产价格的影响及预测

　　（中国资本证券网 白宝玉）

　　为了厘清“货币从何方来，向何方去”，梳理货币在流动过程中被创造、派生、吸收和消灭的机制，以及货币在不同市场流进流出对物价和资产价格的影响，民生证券首席经济学家滕泰近日发布了《中国货币流向对物价和资产价格的影响及预测》报告（以下简称《中国货币流向报告》）。

　　《中国货币流向报告》建立了“货币供给——货币流向”分析的新研究框架。报告指出，传统的“央行释放基础货币，商业银行通过货币乘数放大”的创造过程已经不是货币的唯一来源，票据、债券、保险产品、信托产品、基金及其他理财产品，成为金融机构创造货币的方式；资本市场和资产市场的涨跌也是货币创造或消灭的重要方式；海外金融机构发放的贷款、通过FDI、QDII甚至各种非法渠道流入的外币，也构成了经济体中的货币供给；甚至很多商业企业所发放的购物券、购物卡、网上信用货币等也是货币供给的新方式。与此同时，实体经济也不再是货币需求的唯一来源，商品货币化、资产证券化也消耗了大量货币，大幅提高了货币需求。保守估计，过去10年来仅股市净吸纳的货币就达9.6万亿以上，房地产市场净吸纳货币量高达8.9万亿以上，期货市场、衍生品市场、艺术品市场等也吸纳了大量的货币。

　　《中国货币流向报告》对我国股票市场、房地产市场、实体经济以及银行体系之间货币的流动进行了系统梳理，分别论述了货币在各个市场之间和市场内流动过程中对物价和资产价格的影响，并指出资金流动是价格变动的领先指标。以2007年各市场资金净流动情况为例：当年房地产市场资金净流入1.2万亿，较上年增加0.45万亿，相应2008年房屋销售价格指数上涨6.61%；当年实体经济流入资金27.1万亿，与上年持平，相应2009年CPI为-0.7%；当年股市流入5.15万亿，较上年增加3.6万亿，相应当年股市上涨97%。

　　《中国货币流向报告》还建立了一套资金流向和价格变动的先行指标体系，包括单位GDP货币量、单位流通市值货币量、房地产资金净流入量等。上述领先指标显示：2011年房地产市场单位风险的收益补偿降低，资金净流入增速将高位回落，预计2011年房屋销售价格指数增幅为2.04%，2012年为0.37%；以流动性领先指标来看，预计股市的趋势性上涨或将于下半年出现；单位GDP货币量到CPI增速大约有两年的传导时间，2009年至2011年单位GDP货币量计算的年度价格指数逐年回落，按照领先两年时间推算，从货币因素对物价的影响来看，CPI将于2011年下半年高位回落，2012年成功实现软着陆。

　　《中国货币流向报告》指出，由风险/收益及风险补偿决定的市场吸引力是资金跨市场流动的决定性因素。此外，股市、房地产市场、中小企业和大型国企等市场能否吸引资金净流入，还受到本身资金可获得性以及其他市场资金刚性的影响。现有货币政策由于没有考虑到上述不同市场的资金吸引力、资金可得性、资金流出刚性的现实状况，因此无论是“扩张”还是“紧缩”都经常“打脱靶”甚至造成“误伤”。比如，针对房地产的调控政策不但没有达到房价下降的目标，反而客观上造成了股市的长期低迷，针对物价的调控政策却造成了中小企业资金紧张……

　　《中国货币流向报告》认为，无论是热钱的跨境流动，还是人民币境内资金在不同市场间的流动，一旦形成趋势就是上万亿级别的流动。相对于每次提高存款准备金回收千亿级别的资金而言，资金在不同市场之间的流动对物价和资产价格的影响远远大于货币总量调控政策的影响。更有效的货币政策取向应当从总量控制逐渐转变为流向疏导，通过影响风险补偿预期疏导资金有序流动，比如，当前阶段引导资金进入股市，就有助于物价、房价调控目标的实现。