第一上海：华能新能源上升空间有限

　　第一上海 陈晓霞

　　华能新能源是中国第三大风力发电公司﹐截至2010 年12 月31 日，公司控股风电装机容量3522.4 兆瓦。公司是华能集团（中国五大电力企业之一）新能源业务最终整合的唯一平台。公司拥有1202.0 兆瓦的在建项目及73463.5 兆瓦风电储备项目，预计公司2011 年底控股装机容量将达到5100 兆瓦。预计2011 年净利将不少于10.7 亿元人民币﹐招股价相等于2011 年市盈率的 14.8 倍至19.3 倍﹐招股价下限与同业的平均市盈率接近，我们认为其上升空间有限。

　　高速发展的风电运营商

　　从2007年到2010年，公司的销售收入从1.34亿人民币增长至17.69亿人民币，复合增长率为136.3%，净利润从0.1亿人民币增长至5.28亿人民币，复合增长率为270.4%。公司的风电场覆盖东北，蒙西，华东，华南，华北及新疆地区，目前正在进入陕西、甘肃、青海和安徽等市场。公司的电力全部销售给风电场所在的当地电网，除了蒙西的电网公司外，其他电网公司均由国家电网或南方电网控股拥有。

　　风电业务是公司的主要发展方向

　　截至2010年12月31日，公司控股风电装机容量3522.4兆瓦，预计公司在2011年底控股装机容量将达到5100兆瓦。公司拥有1202.0兆瓦在建容量及73463.5兆瓦风电储备项目。在风电储备项目当中，633兆瓦为通过发改委批准的后期项目，3346.7兆瓦为已完成风电资源评估及可行性研究的中期项目，69483.8兆瓦为已签订开发协议的初期项目。

　　未来将进入太阳能领域

　　除了风能，公司未来还将进入太阳能市场。公司已经签订了20份太阳能项目投资发展协议，预计总装机容量为1740兆瓦。目前中国政府已经通过了公司两个太阳能项目经营权，总计50.4兆瓦的装机容量。

　　集资用途

　　公司这次新发行股数约为26.86 亿股﹐假设招股价格为每股2.63 港元（即估计发售价范围的中位数），集资金额约为62.39 亿港元，假设悉数行使超额配售权，公司将额外获得约9.51 亿港元﹕

　　- 约57.8%（约36.07亿港元）将用于发展风电业务，其中约24.11亿港元用于中国风电项目的建设，约11.96亿港元用于购买境外风电设备及核心零部件

　　- 约19.2%（约11.96亿港元）用于偿还银行贷款

　　- 约23.0%（约14.36亿港元）用于收购中国或海外的风电项目

　　- 假设超额配售成功，所得资金将用于中国建设风电项目。

　　市场估值水平

　　预测华能新能源2011 年的盈利为10.7 亿元人民币﹐每股盈利为0.13 元人民币﹐以招股价2.28-2.98 元计﹐相等于2010 年预测市盈率14.8 倍-19.3 倍﹐我们统计了港股上市的五家在中国拥有风电运营业务的公司， 2011 年的平均市盈率为15倍﹐2011 年的平均市净率为1.3 倍。公司的招股价区间下限的市盈率和市净率和同行平均水平相近，我们认为其上升空间有限。