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国泰君安维持同仁堂科技买入评级

发布时间:2011年05月31日 11:08 | 进入复兴论坛 | 来源:国泰君安

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国泰君安国际

  近期很多关于中药原材料价格上涨的报道,使投资者比较担心同仁堂科技的毛利将受到影响,同仁堂科技的股价因此下跌幅度较大。中药原材料价格的确上涨很快。中药材天地网的中药材综合200指数从2009年的约1000点,在两年多的时间里,上涨到了目前的2823点,涨幅达183%。2011年5月23日,该指数同比去年上涨25.8%,月环比上涨0.7%,显示近期上涨速度开始放缓。

  中药材价格的上涨,与通涨、气候等因素有关,是不可避免的。但尽管如此,同仁堂科技的毛利率从2007年却开始逐年上升,在2007-2010年,分别为42.9%、44.7%、47.5%及48.3%。我们认为,同仁堂科技有多种手段抵御中药材价格上涨带来的负面影响:1)中药原材料基地。同仁堂科技在全国共有6个中药材原材料基地,主要种植用量较大的原材料。这六个基地的产量和销售额逐年提高,在2007年到2010年,销售额分别是人民币24.2百万、29.9百万、39.5百万及83.6百万元,分别占到公司消耗中药原材料的5.6%、6.4%、7.5%及14.9%。中药原材料自给率逐年提高,不仅能控制成本,更能保障原材料的质量;2)与其它农产品类似,大部分中药原材料价格有较强的季节性波动,同仁堂科技维持较高的原材料库存,并在利用其对中药材价格波动的判断,在低价时采购。在2007-2010年,公司的平均原材料库存约占该年消耗原材料总值的66.5%、85.1%、79.5%及71.9%;3)对于资源性中药原材料,如麝香,公司可以通过同仁堂集团的集团优势来采购,比其它竞争对手更容易获取资源;4)公司通过改进生产工艺、提高自动化水平及成品率,来降低除原材料以外的其它成本;5)虽然公司的中药产品有限价,但公司的高毛利保健品产品的占比逐渐提高,将有利于公司提高毛利率。此外,我们也预期,在中药原材料涨价的压力下,为保证中药行业的整体发展,国家可能提高中药的零售限价。

  综合以上观点,虽然中药原材料价格上涨,但同仁堂科技将能较好抵御其负面影响,并维持其毛利率水平。我们维持其2011-2012的盈利预测分别为人民币0.389元及0.473元,维持11.00港元的目标价及“买入“的评级。