工银国际 梁卉施

　　大昌行亮丽的中期业绩引起投资者的注意，因(a)中国豪华汽车销量强劲，带动大昌行的豪华汽车持续增长，(b)公司有具体的计划每年增加10-15 间新店(现时有59 个网点的连锁经销网)，并已准备争取两个国际汽车品牌的代理权，(c)香港汽车销售坚挺，令盈利前景更清晰。我们预测作为公司核心的汽车及汽车相关业务2010-13 年收入年均增长32%，净利润年均增长37.5%(之前预测为28.5%)。因此我们相应

　　调高目标价至13.05 港元，以核心盈利计2011 年预计市盈率为15 倍(旧目标价为11.93 港元，2011 年预计市盈率为15 倍)。重申“买入”。

　　中期业绩亮丽。大昌行中期盈利同比增长63.5%至8.01 亿港元，营业额同比增长39.6%至198 亿港元。撇除出售资产、重估净收益和非经营项目，中期盈利同比增长29%至6.52 亿港元，净利润率下滑0.3 个百分点至3.3%。由于严控财政，截至2011 年6 月底现金增至23.5 亿港元，负债比率为16.6%。公司宣派中期股息每股14.3 港仙。

　　中国市场汽车销售(贡献65%营业额)同比急升58%。在宾利汽车销量同比增长65%、增加4 间新店至合共59 间店铺以及香港汽车销售表现坚挺下，汽车相关销售同比增长48%至159 亿港元。增长前景理想，因(a)4 间于上半年开幕，5 间在建设中，并取得在广东、湖北、湖南、江西、云南和浙江的11 项代理权；(b)今年将争取两个国际品牌的代理权和扩大售后服务范围。香港是大昌行稳固的基地，公司在香港的汽车代理市场占有率达22%，毛利率处于约8%的可观水平。

　　食品及消费品业务和物流业务将于2012 年下半年带来增长动力。大昌行代理超过165 个进口品牌，经销网络覆盖75 个中国城市。公司于10年第1 季收购上海冷冻链物流设施后，增加了公司在珠三角和长三角的物流解决方案的灵活性。我们认为在经验丰富的管理层带领下，集团可保持强大的竞争优势。

　　估值和评级。我们基于最新数据调高2011-13 年盈测12%、12%和22%，因之前的盈测比较保守。整体上我们预测大昌行2010-13 年盈利年均增长37.5%。大昌行可充份把握豪华汽车的强劲需求，同时拥有高质素的快速消费品业务和中港澳物流服务，财政状况稳健(净债比率16%，净债15 亿港元)。维持目标估值在15 倍11 年预计市盈率，令目标价上调至13.05 港元。重申对大昌行的“买入”评级。

　　主要风险。销售放缓、押后开设新4S 店、利润率风险、爆发食品相关疾病和成本超支。