第一上海 赵海琳

　　新鑫矿业（3833，买入）：技改影响产量和业绩，2012 年镍、铜产量均将达1 万吨

　　2011 年中期收入净利润同比分别下降19.6%和62.7%

　　期内公司收入达人民币（下同）4.49 亿元，毛利达1.36 亿元，股东应占盈利为6131万元，EPS 为0.03 元。业绩增速因技改影响产量而低于预期。不派发中期股息。

　　技改耽误上半年产销量，2012 年铜、镍产量均将达1 万吨

　　期内公司喀拉通克 7000 金属吨高冰镍冶炼技改项目由于投料试产调试大幅影响产销量。期内生产电解镍和电解铜分别为2720 和1414 吨，同比下降11 和35%，镍、铜销量分别为2268 吨和1120 吨，同比下降28%和46%。鉴于技改项目已运行正常达产，且上半年公司矿石开采量基本正常，预期全年公司矿产镍、铜量仍将实现增产，分别达5123 吨和6420 吨。喀拉通克的达产和哈密扩建的启动将确保公司2012 年铜、镍产量均达到1 万吨。

　　铜、镍售价提升，矿种决定的成本优势支撑毛利率水平

　　2011 年上半年，公司电解镍平均售价约15.97 万元/吨（不含税），较去年同期上升19.9%；阴极铜平均售价约5.91 万元/吨（不含税），较去年同期上升23.7%。尽管目前商品价格因不利的经济前景受压，但考虑到红土镍矿炼镍铁的成本，预期镍价中期在15-20 万元/吨运行的概率较高，铜价由于其良好的自然禀赋在基本金属中依旧会是表现最好的品种。公司硫化镍矿炼高冰镍，再精炼电解镍和电解铜具备明显的成本优势，预期公司矿产镍金属的成本约6.5 万元/吨，铜的成本约2.2 万元/吨。

　　维持买入评级，12 个月目标价调降至4.90 港元

　　鉴于公司技改进程对产量的影响大于预期，调整2011－2013 年EPS 预期为人民币0.22元、0.36 元和0.45 元，根据资源量价值分析和同行业P/E 和P/B 估值水平，维持公司买入评级不变，调降公司12 个月目标价至4.90 港元。目标价相当于2011-2012 年盈利预测的动态18.1 倍、11.4 倍和9.0 倍P/E，相当于同期1.6 倍、1.4 倍和1.3 倍P/B。