摘要:

　　央行20日发行了200亿元3年期央票,发行利率较此前一期下降1bps,至3.96%。

　　3年期央票发行利率的下降,符合我们在利率产品中期策略报告中的判断,当时我们认为,“随着未来经济增速持续回落,不排除3季度以后3年期央票利率再次下行的可能”,而11年3季度GDP 同比增长9.1%,较2季度的9.5%加速下降,且预计4季度和明年1季度GDP 增速将进一步回落至8.3%和8%以下,因此,3年期央票发行利率的下降表达了管理层对经济减速的关切,且未来仍有下降空间。

　　由于 3年期央票与1年期央票同样具有政策风向标的作用,其发行利率的下降,标志着货币政策逐步由偏紧向中性回归;并且,在4季度经济加速下降、10月CPI 或将出现显著回落的背景下,预计政策逐步转向中性的步伐有望持续:在利率政策方面,我们预计3年期央票发行利率仍有下降的空间;在数量政策方面,随着11月份到期资金量将小于存准范围调整带来的新增存款准备金,我们预计到11月份央行或将下调金融机构存款准备金率。

　　随着 3年期央票发行利率的下降和货币政策逐步回归中性,二级市场利率产品收益率加速下降的空间也进一步被打开。

　　尽管目前10年期国债收益率低于3年期央票的收益率,但从08年经验看,在经济面临大幅下降的预期下,10年期国债和3年期央票利率倒挂的情况一直持续到08年10月降息之前。由于我们预计未来3年期央票发行利率或将继续下行,因此,10年期国债收益率仍有下降空间,继续建议超配利率产品,采取长久期的利率产品组合。

　　在利率产品收益率下降的趋势支撑下,近期高等级信用债收益率也出现了加速下降,由于高等级信用债受到经济减速带来的信用风险冲击较小,且从历史上看与利率产品联动性较强,因此,利率产品收益率进一步下降趋势确定的情况下,高等级信用债和超AAA 的准利率债的收益率下降空间也被进一步打开。