油运行业：行业拐点来临看好投资机会 买入

　　行业拐点可能于2012年显现，盈利水平将逐步提升

　　种种迹象表明，2011 年下半年油轮行业已经确定触底(20 年的底部)。

　　根据经验数据，油轮行业盈利(TCE)水平的变化与“需求供给增速差”高度相关。根据我们对供需的预测，我们认为2012-2014 年行业需求供给增速差将逐步提升，行业盈利状况将逐步改善。

　　2012 年一至五月行业已经表现出好转迹象，2012 年有可能是拐点之年。

　　供给增速加速向下调整

　　关键指标创新低：(1)订单运力比不断刷新近十年新低：未来三年运力交付下滑。(2)船东盈利状况较差，对市场普遍悲观：船舶拆解力度加大(淘汰供给)以换取现金流，同时减少新签订单。(3)实际供给可能低于预期：船东采取减速(缩减供给)等手段节省成本&船东成立联营体，控制供给。

　　我们谨慎预计现有订单未来三年全部交付，测算出2012-2014 年运力增速为4.4%、3.8%和1.5%。

　　需求增速逐步向上

　　根据经验数据，全球GDP 与油运需求(周转量)增速高度相关，且平均弹性为0.8。据IMF 对全球经济的预期，预计2012-2014 年油运需求增速为2.7%、3.2%和3.6%。

　　(1)2011 年中国原油进口周转量占油运总周转量的比例为20%；中国炼厂产能的扩张(2015 年较2010 年增长45%)、终端需求(机动车辆保有量、高速公路超前建设、刺激消费政策)的提高较使中国油进口维持在10%增速，贡献油运增速为2%。(2)印度等经济体的原油消费增速约贡献0.5%-1%需求增速；(3)随着经济复苏，OECD 国家的油运需求在逐步走暖。

　　投资建议——推荐配臵招商轮船

　　(1)量价的业绩弹性。充分受益行业趋势好转带来的价格弹性。油轮运力占公司总运力约75%，且油运业务占公司总业务收入的80%，业绩弹性较大；公司目前VLCC 共13 条，公司计划通过租、购的方式将VLCC 增加值30 条，量的弹性非常大。

　　(2)公司目前股价低于产业资本增持价；(3)公司估值低于行业均值、低于公司历史中值。

　　我们预计公司2012-2014 年EPS 为0.05、0.18 和0.48 元，整体业绩未来三年复合增速为210%。

　　催化剂：国家振兴航运行业的产业政策、欧债危机好转风险提示经济下行风险。(广发证券)