由北京师范大学国际金融研究所所长贺力平、对外经贸大学金融学院院长丁志杰共同主持的研究项目“发达国家主权债务对中国的影响”，2月18日发布研究报告称，美债和欧债危机所显露出的许多新变化，包含着若干个值得关注的长远性和战略性风险因素。

　　该报告认为，新兴市场经济体在未来一段时间很可能突然爆发新的而且是大规模的经济危机。针对新的国际政治经济环境，中国政策在战略层面应更加明确改革开放基本立场，积极利用多变平台并适度发挥主动作用促进国际协调；在战术层面，须利用有利时机加快金融市场开放、增加人民币汇率弹性、改革外汇储备，并对保留的集中化外储资产按照安全和流动性原则更加灵活地进行必要的期限品种方面的动态调整。

　　在公布这份报告时，贺力平与丁志杰共同接受了《华夏时报》记者独家专访。

　　美国将加强

　　他国政策工具“监管”

　　《华夏时报》：美国主权债风险过去了吗？

　　贺力平： 我们认为，美国尽管其相对经济地位正在下降，但毕竟仍是当代世界经济的第一大经济体，对全球宏观经济环境仍有比较大的影响。我个人的两点体会是：

　　第一，美国主权债的直接影响并不大，比如对于国际贸易、国际资本流动，包括对中国的出口、外汇储备安全等，目前来看，影响都不是很大。

　　第二，美国主权债长远影响比较大。主要体现在，美国宏观经济政策正处于比较为难的时期。一方面，其货币政策在救助金融危机的时候使尽力量，现已是强弩之末了。接下来，也就是另一方面，美国希望其财政政策能有所动作。奥巴马上任之初，曾有过财政政策动作，但现在看来，美国主权债信用下调，使财政政策受到束缚。因而，所谓“两只手”的使用存在困难。

　　美国政府现在非常重视经济的复苏，这直接关系到美国大选的结果，也关系到美国未来在世界上的领导地位。所以美国想方设法促使经济的复苏。但经济该怎么复苏？美国自身政策工具受到约束，就可能在国际上加强对其他国家政策工具的要求。美国一再对人民币汇率提出要求，正出于这样的背景。

　　国际博弈不应

　　仅从市场角度理解

　　《华夏时报》：发达国家普遍面临的政府债务增加问题影响究竟有多大？

　　丁志杰：启动这样一个课题的讨论和研究，还因为我们看到，发达国家普遍面临着政府债务增加问题，这个问题可能会在5到10年内，一直困扰着发达国家经济乃至世界经济的复苏。因此，该研究项目既是应急，也具长远意义。

　　我同意贺老师的观点，就美债评级下调事件本身来看，其直接影响不大，但长远影响很大。我个人认为，若称之为“深远的影响”可能更显要义。

　　从背景来看，美国是世界第一大经济体，中国是第二大经济体。随着中国的日益开放，外部世界经济对中国的影响越来越重要，其中有正面的，也有负面的。在谈论国际经济问题的时候，我们有时往往过于相信市场。比如美国政府，对内是弱政府，但这并不意味美国在国际上会示弱。而国际博弈更多的不应从市场的角度加以理解，尽管博弈发生在各个层面，包括市场层面。任何一个国家，都有自己的国家利益，这是理所当然，无可厚非的。中国不应太理想主义，而须对可能出现的冲击积极做好应对准备。比如美国要求其他国家在国际政策协调层面如何去做，比如美国提出中国金融开放问题。我认为，中国的金融开放，一定要站在国家总体利益角度考虑，这是最根本的出发点。中国的开放，应是双赢和利益兼顾。美债评级下调之后中国如何应对，也是这个出发点。

　　美国打白条并希望

　　在混乱中取胜

　　《华夏时报》：在欧美主权债务问题上，我们应看到什么？

　　丁志杰：广义上，对整个欧美的主权债务问题，我们应看到以下几点：

　　第一，长远的影响。去年6月，全球外汇储备超过10万亿美元，其中大约有6.8万亿为发展中国家所持有，发展中国家大量储备发达国家货币和货币资产。但发展中国家包括中国在内的对外净债权，大约仅为千亿美元级规模。由此可以想到，虽然发展中国家政府手中持有6.8万亿美元，但真正属于自己的，只是个零头。这是很有趣的现象。那6.8万亿美元是谁的呢？只有两种可能：一是发达国家打白条购买发展中国家资产，二是一些国家对另一些发达国家的负债所形成的储备。从中我们看到了两个凸显的问题：美国现在虽然是世界上最大债务国，但其每年新借债务，都通过其他形式消失了，从而导致发展中国家资产增值，形成不对称收益。美国2005年、2007年和2009年当年债务消失额都超过一万亿美元。所以我认为，美国解决金融危机问题现在只有乱中取胜这一条道。

　　未来，欧美主权债务问题将是本次金融危机的继续，而发展中国家，可能会成为金融危机的发源地。惟其如此，欧美在金融危机中所处劣势才能被扭转。

　　第二，对策。美债评级下调，揭示了未来风险。中国的外储，60%在美国，而且是流动性资产。这样的资产如果未来5到10年内都不能够稳定下来，将面临消失的危险。

　　在中国3万亿美元外储中，中国的债权是1.9万亿美元，也就是说，有1.1万亿美元是债务，这对应着外国的FDI，对应着最高成本的负债。中国的资产集中在这样的货币性质的资产中，而在当前的动荡环境下，资产的收益远远不能支撑负债的高增长。目前中国对外净投资收益是负的，也就是说1.9万亿美元净资产一年经营的结果是赔的，即中国海外资产的收益，不足以弥补外国对华投资的收益。

　　中国外储投资大格局

　　须加速调整

　　《华夏时报》：对于外储管理方面的很多争议，您怎么看？

　　丁志杰：现在大家眼睛更多的是盯着外汇资产的管理，积极探索提高外储投资收益的方式或模式选择。我认为如果紧盯着这一点，那将是个死胡同，我们将永远跳不出陷阱。我们应在中国总体外储的大盘子上考虑，掌握好真正属于自己的那部分财富，以及外国在华投资所形成的那部分财富。在实现外储保值增值的动荡环境中，中国一定要去投资。

　　去年夏季达沃斯论坛上，温总理提到，中国要把债务性的外汇资产变成投资，他所说的投资，我认为是与实物挂钩的实际资产投资，而不是金融投资。这样的大格局调整，就意味着中国在走出去方面，要加大步伐。

　　中国3万亿美元外储怎么投出去？通过美联储买国债，通过国外投行代理，但这些对中国的银行业有什么影响？毫无影响。可是如果一个国家对外净债权有两万亿美元，它的银行却如此没有国际经营地位的提升，这有多么可怕？

　　所以，我们在把外储变成各种实际资产以及更为多样化的金融资产的时候，应发挥中国银行[3.07 0.66%　研报]业的作用，也就是说，要着眼于提高中国银行业的国际竞争力。这是最好的一条路。为什么有钱不让自己家人代投资，却让别人去代投资？这方面的谋略，应与人民币的国际化相结合，但中国的银行不能在国际资产上继续毫无应变力和话语权，否则，人民币国际化之路也会走不通。

　　短期来看，美债危机不定期爆发、欧债危机的持续等造成国际金融市场的动荡，一定会传导到中国市场，中国一定要应对好。我个人认为，我希望看到中国外储净减少，挤出外储中的泡沫。而在大出之后，紧接着很有可能大进，中国一定要防止跨境资本流动带来的弊端。

　　另外，从实际资产投资角度看，中国从美国买到实际资产了吗？没有。一是想买，人家不卖；一是没有太多可买的。但我们一定要意识到美国的国力并没有想象中那样衰落。

　　新兴市场经济体

　　不可高枕无忧

　　《华夏时报》：美债危机与欧债危机正在给世界经济的未来带来怎样的变化？

　　贺力平：首先，美债危机伴随着欧债危机，意味着中国和其他大的经济体之间的战略互动关系在发生深刻变化，这对中国有新的要求。第二，伴随着发达国家普遍性而且可能在未来一段时间持续性的主权信用下降，很可能伴随着一些重大风险的转移。现在我们看新兴市场经济体，其大体上还不错，但不能保证在未来一段时间突然爆发新的而且可能是大规模的经济危机。对此，我们应当高度重视，而不能认为现在只是发达国家存在问题，新兴市场经济体可以高枕无忧。本课题研究的结论，也希望表达这个意思。第三，对中国而言，有一些重大的政策性措施可以考虑。其中特别值得强调的，是传统的外储管理方式应该有所改变。按照市场化分散化原则改变集中型外储模式，并辅之以汇率形成机制上的相应变革。

　　全球通胀时代一定会出现

　　《华夏时报》：发达国家主权债务危机的进一步演变，会否使得全球经济正在进入去杠杆化的艰难时代？

　　丁志杰：随着金融在经济运行中地位的提升，金融的作用被高估了。负债经营和消费，已经从企业部门扩散到家庭部门以及政府部门，这确实有个可持续性问题的存在。由此来看，解决主权债务的可持续性问题，可归结到广义的去金融化或去过度金融化问题，而不仅仅是去杠杆化问题。

　　未来如何融资是个大问题，也许只能通过发行货币来稀释债务，因此长远看，我们一定会看到一个全球通胀时代的到来。

　　欧美债务问题对中国的借鉴意义有几点值得关注：

　　第一，把私人部门的有毒资产转移到政府身上，当私人债务变成公共债务的过程中，没有对私人部门构成约束，产生了道德危害。以温州为例，如果当时真的救温州了，中国就会出现千千万万的温州。

　　第二，主权债务加重与高福利有关。强调二次分配的高福利出现问题，是因为在初次分配出现严重扭曲和失衡，造成收入和财富的不均衡，很多人需要政府提供福利才能活下来。中国在初次分配上，要有更多考虑，走西方模式，将负担不起。

　　第三，在发达国家危机不断爆发过程中，我们要看到新兴市场国家累积的风险。包括中国在内，要充分认识到自身经济已经存在的和可能爆发的风险。如何化解风险？那就是改革和开放，这是最优选择。3万亿外储增强了中国在改革开放中抵御风险的能力。

　　贺力平：现在的去杠杆化是两个层次上的：第一，私人部门、企业部门、居民部门债务转移到政府部门。债务不消除，最终会让经济陷入不可偿债不可持续的地步。因此，发达国家普遍面临公共部门削减债务，并使之成为可持续的解决方案，但又不能使公共债务变成私人债务，只好再走老路。第二，去杠杆化过程给国际资金流动带来影响。这是整个世界经济在不平衡中运行的一个表现，也伴随着新的风险因素。

　　从理论上说，去债务，整个社会尤其是公共部门债务，可以通过某种形式的通胀来实现。也就是说，从长远来看，通胀的风险在这些发达国家是比较高的。这对于包括中国在内的发展中国家，提出了新的要求。那就是，怎么看待？

　　我们一定要强调，发达国家尤其是那些储备货币国应加强货币政策上的约束，而不能肆意妄为，因为这是对世界经济不负责任的表现。

　　另一方面，中国庞大的外储如果还是那么集中，则风险将很难分散。

　　发达国家必须

　　勒紧裤腰带过日子

　　《华夏时报》：时至今日，欧债危机解决方案似乎还停留在纸面上，最大的问题是什么？解决欧债危机主要靠什么？

　　丁志杰：目前全球治理存在一个缺陷，就是美国的政策只考虑美国，但美国政策的影响，却是世界的。这种不对称需要得到约束，全球治理需要得到完善。

　　欧债危机的救助不得力，在世界范围看，就是一种道德危害或道德风险行为。美国次贷危机最后变成国际金融危机，就是通过把风险和危机可能带来的损失转嫁给世界的方式。欧洲现在也希望这么做。应该要求危机国家真正负起责任来，如果指望他救，不仅无助于问题解决，只会导致问题越来越大，只会使所产生的道德风险日益蔓延。

　　欧洲要真正解决现在面临的问题，就要像解决上次亚洲危机那样，实行紧缩，减少过度福利，大家都勒紧裤腰带过日子，这一点是无论如何都回避不了的。

　　《华夏时报》：发达国家的经济低速增长与主权债务危机是否正在形成恶性循环的关系？出路何在？

　　贺力平：要去杠杆化，就要紧缩，这个紧缩包括当前的支出要减少，要节约；也涉及到制度层面，即福利制度要调整，不能养懒人；在国际层面，要多挖掘内部潜力。短期内看，这样会让经济减速，但这种付出和牺牲只是相对于过去所获得的丰厚利益和好处而言。比如日本，其债务也很高，但日本内阁最近通过提高消费税，这实际上也是一种调整，会有紧缩的效应。短期看，可以缓解债务压力。这在发达国家可以普遍进行。近期之内，发达国家经济难以出现大幅度改善。今明两年，其增长可能在1.5%到2%之间。只要避免零增长和负增长，就已经很不错了。

　　丁志杰：我觉得这需要其债务危机没有恶化这样一个前提。但其过度福利的减少，未必会对其经济增长造成太多负面影响。

　　《华夏时报》：如果中国内需提高，能在多大程度上应对世界经济所谓“有效需求不足”与“生产过剩”之间的双重矛盾？

　　丁志杰：1997年的亚洲金融[2.92 -1.02%]危机，给了中国经济一个转变的机会，这次世界金融危机，依然是中国经济发展模式的一个转变机会。中国的发展，再也不能走西方那种过度金融的道路，例如近几年房地产市场出现的问题，今后一定要避免。金融重要，但实业是基础，更为重要，要让实业有发展的空间。