　　事件：

　　公司公布年报：2011年实现营业收入59.93亿元，同比增长2%；归属母公司所有者净利润合计7.70亿元，同比增长2.4%；摊薄每股收益0.94元，拟10股派1元。

　　研究结论：

　　毛利率较三季报上升5.6个百分点，预计主要是世纪城四期在四季度结算所致。四季度结算收入24.2亿元预计主要由世纪城四期贡献，毛利率40%左右。

　　现金虽有所下降，但预期12年短期偿债压力仍不大。年报剔除预收款的负债率为49%，较三季报上升3.5个百分点；公司在手现金26.5亿，虽较三季报下降，但现金对短期借款及一年内到期的长期负债的覆盖率仍达144%,12年短期偿债压力不大。年报显示账面预收款45.8亿，较10年下降15%左右。

　　除包头、大连项目以外，异地拓展的沈阳首府和华发岭南荟12年也将开始贡献销售额。公司12年将继续推进珠海华发新城六期、华发蔚蓝堡销售；包头、大连也将续推；12年沈阳华发首府、华发岭南荟将开始销售，该项目位于沈阳二环外不限购，周边地铁、商场、体育场馆、医院等配套齐全。

　　预计公司12年可售货值在100亿以上，其中异地项目货值占近一半。沈阳华发首府和华发岭南荟货值预计22亿左右，包头、大连项目合计货值预计超过20亿，异地项目货值合计预计占近一半，异地开源将明显减轻珠海限购限价对公司销售额及资金面的影响。

　　投资建议：公司11年业绩符合预期，预测公司12年-14年EPS分别为1.42、1.67和2.48元，目前股价对应11年PB仅1.17，PE仅9.5倍，12年PB降至0.97，PE降至6.3倍。公司目前权益土地储备800多万方，以房价跌10%、贴现率13%计NAV目前仍折价44.6%，NAV折价优势突出，维持公司“买入“评级。

　　风险提示：信贷持续紧缩、珠海限购限价持续、异地项目销售低于预期。

　　东方证券-华发股份年报点评：异地开源将减轻珠海双限的影响