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　　1.华鲁恒升是我国煤化工龙头企业之一。华鲁恒升依托水煤浆气化技术打造“一头多线”的煤化工产业链，其主营产品包括尿素、DMF、三甲胺、醋酸、醋酐、己二酸等多种化工品，并不断丰富产品结构，在建项目包括乙二醇、多元醇等多个产品。

　　2.产能瓶颈缓解，尿素产量增加显著增厚公司业绩。随着在建煤气化生产装置顺利投产，今年公司尿素产量有望同比增加20%以上。由于尿素生产的两类主要原料无烟煤价格未来有望维持相对高位、天然气价格预计将持续上调，尿素价格可望维持高位。公司凭借煤气化技术优势，采用价格较低的烟煤作为原料，将能够保障尿素产品较强的盈利水平，尿素产品将明显提升公司业绩。

　　3.化工产品处于盈利水平低谷，延伸产业链缓解利润波动。目前化工产品盈利情况总体较弱。但凭借煤气化技术优势，公司化工产品盈利能力高于行业平均水平。同时公司继续在原有产品基础上延伸产业链，尽管在建项目短期内对公司业绩贡献有限，但建成后将有助于缓解产品价格波动对公司利润的影响。

　　4.乙二醇项目有望提供新的利润增长点。公司凭借丰富的工程化经验以及技术人才优势，其煤制乙二醇项目有望成为国内首批工业化生产项目之一。煤制乙二醇项目若能顺利满负荷运行，其成本明显低于石油基乙二醇，长期看可望通过大幅增加产能，使得煤制乙二醇成为公司未来新的利润增长点。

　　5.维持“推荐”评级。我们预计华鲁恒升2012-2014年EPS分别为0.55、0.76、1.00元。公司依托先进的煤化工生产技术构建多联产平台，产品成本优势明显。未来尿素产量增加加之在建项目陆续投产，公司收入和利润有望持续增长。若煤制乙二醇项目能够顺利投产，将不仅增厚公司业绩，还可因行业壁垒和发展空间而提升公司估值水平。综合上述因素，我们给予华鲁恒升2012年20倍PE的估值，对应目标价为11元，维持公司“推荐”的投资评级。

　　6.风险提示：化工品价格持续下滑的风险、乙二醇等新项目进度不达预期的风险。

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