理财周报记者 丁青云

　　如果万科主要为中产阶层建小区房，招商地产为富人们建别墅，那么金融街（000402.SZ）则为金融大佬们建大楼。

　　地产公司金融街的名字,已经定义自身的定位和业务结构。作为北京金融街的总体开发商，金融街背后连接着一群中国最有权力的金融机构。

　　这个盈利行业排名第6、市值行业排名第10的公司，其盈利模式在住宅地产业务称霸的房地产行业中堪称另类。

　　金融街并不是典型的房地产开发公司，其业务结构正好与主流地产公司倒挂。金融街商务地产（含商业、办公、酒店）与住宅开发比例为7：3，而万科这一比例则不到2：8。

　　从销售贡献比例看，2011年金融街商务地产销售额83亿，占比63.85%；住宅销售约47亿，占比36.15%。从土地储备看，金融街储备建筑面积约850万平方米，商业地产比重达70%以上。

　　金融街在商业地产开发上有天然优势，但住宅地产“瘸腿”。当然，模式无绝对优劣。从毛利率看，近6年来，金融街毛利率一直高于万科。2011年金融街毛利率43.87%，而万科毛利率39.78%。但万科靠高周转模式取胜，万科总资产周转率比金融街快0.65倍。

　　这也是商业地产为人诟病的地方：投资资金量大，回报周期长。而优点是有稳定现金流，不受房地产调控政策影响，稳做“包租公”。

　　2011年财报显示，金融街是市值排名前10位公司中，除了陆家嘴以外，增速下滑最大的公司，超出多数分析师的预期。

　　难以解释的是，在房地产严厉调控的2011年，金融街归属于母公司的净利润只有20.18亿，增长仅13.19%，远远低于以住宅地产主导的主流地产商。金融街在年报中，将其归咎于仅占营收3成的住宅业务（主要在京、津）受到重度调控所致。

　　这个解释显然不够说服力。并且，即使是现在的业绩，也是含有“水分”的，必须打折。因为其商业地产主导的盈利模式，金融街对“投资性房地产”这一项目，采用公允价值模式计量，而一般房地产公司对这一项目采用成本法计量。

　　所谓“投资性房地产”，指用于赚取租金或资本增值的建筑物。根据现行会计准则，金融街商业地产资产比重大、影响大，须用公允价值计量，而一般地产公司因这块资产比重、影响不大，仍可采用成本法计量。

　　因为这一会计政策，金融街投资性房地产2011年当期公允价值变动损益11.11亿（税前），其中新增投资性房地产增值6.22亿，原投资性房地产增值4.89亿。公允价值大幅增加11.11亿，相当于无形中“虚增”了营业利润11.11亿。

　　剔除公允价值变动损益“虚增”税前利润11.11亿、当年缺乏政府补贴（2010年政府补贴2.8亿）、及北京大兴土地项目计提了2亿的存货跌价准备等干扰性因素的影响，金融街实际净利率马上从21.35%下降至13.8%。

　　报表业绩得打折看。这就是为什么相对同行，金融街估值偏低的关键原因。