辉立证券：看好未来港交所的盈利能力

    辉立证券 杨宗潮

    港交所 (0388.HK) ——全球市值最大亦是全球最昂贵的交易所

    受美国量化宽松、中国提高合格境内机构投资者(QDII)额度及全球持续低息的环境带动下，令热钱持续流入港股，增加大市成交金额，预料下年全年每日平均成交额约750亿港元，港交所将会直接受惠。但现时港交所的造价甚高，2009年市盈率达到40倍以上，相比2007年大牛市，其每日平均成交额及市盈率分别是881亿港元及38.3倍。我们认为港交所的2010年及2011年合理预测市盈率分别为38倍及33倍，2010年及2011年每股盈利为HK$ 4.59及HK$ 5.28，同比增长5%及15%，但从估值来看，不会现价吸纳，12个月目标价为HK$ 174.40，给予”持有”评级。

　　业绩

    2010年首九个月，集团录得股东应占溢利34.78亿港元（首季：11.27亿元；第二季：11.31亿元；第三季：12.20亿元），2009年同期的数字为34.13亿港元（2009年首季：8.34亿元；第二季：13.53亿元；第三季：12.26亿元），同比增长2%，主要是联交所上市费增加，以及现货市场活动增加、与成交额有关的收益亦相应上升。

    预料2010年第四季的股东应占溢利将有14.51亿港元，同比增长12%，因十月份每日平均成交额创了近年新高以及巨型新股友邦保险于第四季上市，两项因素均会带动第四季度溢利攀升。

　　大市成交额大幅增长

    香港股市成交额是预测港交所收益的最重要指标之一，因为交易费及交易系统使用费是港交所最主要收益，而结算及交收费绝大部分亦源自现货市场交易。在二零一零年，大市每日平均成交额于六月触底后稳步上扬，十月成交额更达到984亿港元，同比增长49%及环比增长34%，当中因素包括环球股市向好、美国量化宽松导致热钱流入及多只大型新股上市等。2010年首九个月，主板平均每日成交金额约626亿元，估计大市十一月及十二月的每日平均成交额分别约900亿港元及800亿港元，因为十二月是股市传统淡季，十二月成交额偏低存在季节性因素，预测大市全年每日平均成交额约693亿港元。而预期2011年大市成交额会持续强劲，2011年全年每日平均成交额料约有750亿港元，受惠于全球热钱流入及中国快速经济增长。

　　新股集资额冠绝全球

    2010年首九个月，在主板新上市的公司有54家，其中包括7家由创业板转往主板的公司，而创业板则有4家，集资总额达3,358亿港元，当中包括大型新股友邦保险控股(集资额1590亿港元)。2010年新股市场气氛炽热，截至2010年9月30日止，首次及其后发行的上市费合共3.59亿港元,同比大幅增长48%。

    新股上市集资总额是另一个重要的港交所收益指标，根据世界交易所联会的最新统计，截至10月底止的全球新股集资额，香港已位居全球第一位，超越了最接近的深圳和上海，更远远抛离纽约及伦敦。近年本港的新股来源主要来自中国内地，占近总新股集资额四至五成，估计下年内地公司来港上市的意欲持续，扣除友邦保险控股的集资额，预测下年新股集资额约有2000亿港元。

　　延长交易时间

    为了配合A股开市时间与内地股市接轨，港交所计划提早半小时至上午9:30开市，亦将午休市时间由2小时缩短至1小时，合共令香港股票市场的交易时间额外增加1.5小时。现时香港股市只有4小时，远低于其他环球股市的交易时间，而其他英、美、德、法四国股市均无午休时间，若不延长本港股市的交易时间，成交额及交易量便会落后于环球股市，势必削弱竞争力。

    如本港股市交易时间得以延长，港交所将会是最大受益者，估计可提高交投量约10%，可以缩短与环球股市的距离，亦让投资者有更多时间作投资部署及对冲。

　　估值及派息

    根据场景分析法(scenario analysis method)，港交所2010年的预测每股盈利为HK$ 4.59。

    我们认为港交所的合理预测市盈率区间是36倍至40倍，以下是股价相对于不同市盈率及港股市况。

    港交所维持每年90%派息比率，高息政策令港交所在股市大跌时具防守性，预期集团2010年每股派息HK$ 4.13，同比增长5.1%，但仍然低于2007年大牛市及2008年金融海啸。

    我们认为港交所的2010年及2011年合理预测市盈率分别为38倍及33倍，2010年及2011年每股盈利为HK$ 4.59及HK$ 5.28，同比增长5%及15%，看好未来港交所的盈利能力，但从估值来看，不建议现价吸纳，12个月目标价为HK$ 174.40，给予”持有”评级。

　　风险

    1. 港交所属周期性股票，与大市的关连系数很高，港交所股价有时亦会用作股市未来走势的领先指标，所以一旦投资者看淡未来股市，将对港交所股价造成压力。

    2. 内地企业来港上市是港交所首次及其后发行的上市费最重要的收入来源，但很多内地巨企已来港上市，恐怕日后的首次及其后发行的上市费将难以维持增长。

    3. 今年香港可以成为全球新股集资额最多的股票市场是因为大型新股友邦保险控股的集资额达到1590亿港元，占去2010年首九个月集资总额47%，如下年扣除其首次上市费收入，将会显著影响港交所盈利。

　　同业比较

    港交所是全球市值最大的交易所，股东回报率亦是环球同业中最高，所以其历史及预测市盈率均远高于同业。另外，美国受经济复苏问题困扰，而欧洲的债务问题亦存在很多不明朗因素，全世界目光都放在中国及其他亚洲市场，预料将会有更多热钱涌入亚洲市场，所以亚太区交易所如新加坡交易所和香港交易所，都比其他非亚太区交易所出现较高的溢价。