A股市场内幕交易何以屡禁不止

　　“管理层”空前重视打击内幕交易，这是好事。不过，这也反映出，当下A股市场内幕交易行为之猖獗，性质之恶劣，影响之广泛

　　上周五，国务院办公厅转发了证监会、公安部、监察部、国资委、预防腐败局五部门联手打击内幕交易的文件。

　　这意味着，中国资本市场打击内幕交易的风暴全面升级。

　　“规格高、力度大、有内容”。这是笔者对本轮专项行动的基本归纳。

　　事实上，在国办转发文件之前，证监会今年以来开过几次专门会议，相关负责人一再强调了打击内幕交易的决心和力度，年中证监会还与公安部进行了跨部门合作。而这一次由国办转发五部门文件可谓规格甚高，显示高层决心之大。

　　其次，从今年证券违法犯罪的移送案件来看，无论是数量还是比例，打击力度明显增加。今年1-10月，证监会共受理内幕交易线索114件，立案调查内幕交易案件42起，因内幕交易对16名个人、2家机构作出行政处罚，15起涉嫌内幕交易犯罪案件移送公安机关。从公布的几起内幕交易案件来看，力度也是空前。黄光裕案为例，罚款逾亿，刑期长达十年以上。此外，如天山纺织、ST高陶等案中，惩罚力度亦非以往可比。

　　值得一提的是，这次五部委联合文件中特别提到，要“建立内幕信息保密制度、实施内幕信息知情人登记制度、完善信息披露和停复牌制度等”。令人欣慰的是，提出了“简化决策流程、缩短决策时限，尽可能缩小内幕知情人范围”。

　　正是这些，让人感觉此次行动不同以往，除了原则性描述，更有“实质内容”。

　　“管理层”空前重视打击内幕交易，这是好事。不过，这也反映出，当下A股市场内幕交易行为之猖獗，性质之恶劣，影响之广泛。正如文件所称，“案件参与主体复杂，交易方式多样，操作手段隐蔽，查处难度很大”。

　　不可否认，只要有市场，就一定有内幕信息，在暴利驱动下，用内幕信息获利成为一种本能倾向。问题在于，设计者该怎样用制度管好内幕信息及其知情人，让他们做出理性选择。

　　是冒着极大风险获利，还是摄于制度威严做一个守法者？

　　内幕交易为何屡禁不止？人们通常会说是因为违法成本过低。这是个最重要原因。但是，从近年查处的许多内幕交易案例来看，还有另外一些情形没被充分认识到。

　　首先，由于制度设计使然，内幕信息链条过长。

　　我们知道，内幕交易不外乎几种情况，如公司经营业绩突变、公司资产或资本重组、机构投资者的重要交易信息等等。而以内幕交易“重灾区”重组股为例，公司重组前后有太多的环节设置，除了市场中介，仅行政审批阶段就耗费了太多时间。由于中间环节繁冗，大量内幕信息存在外泄可能。在ST高陶、天山纺织案中，就出现了一些政府部门人员或亲属的身影。熟悉中国证券市场的人都很清楚，这些案例都还是冰山一角，来自行政管理部门层面的内幕交易“主角”大有人在。

　　信息链条被人为拉长，管理内幕信息就会困难重重。而解决这些问题，仅仅打击“市场人士”是远远不够的。

　　此外，目前的市场监管体系过于狭窄。面对数千家上市公司、上万个中介机构以及数目更为庞大的投资机构，仅凭中国证监会及其派出机构和交易所这样的“三位一体”监管模式还远远不够。“自上而下”的监督固然重要，但发动更多投资者参与的“全民监督”恐怕更为有效。它的好处是每个利益相关方都有动力去排除不公平现象，这必然让违法者无所遁形。此外，媒体的更多参与也能起到有效监督的作用。

　　特别想说的是，目前打击内幕交易更多是围绕“始作俑者”的罪与罚进行，从行政到民事最后到刑事诉讼。正面打击违法犯罪者固然很好，却很少见到为这些内幕交易案中受损失的中小投资者伸张正义、弥补损失。笔者认为，再严厉的罚款也比不上股民的集体诉讼更具有威慑力。此外，辩方举证的制度设计仍在艰难探讨之中，这就变相给潜在违法犯罪者一个“宽松”的法治环境。

　　路易斯·布兰代斯说，“阳光是最好的消毒剂，灯光是最有效的警察。”只有更透明的行政体系，更透明的市场运作制度设计才是对付内幕交易的最有力武器。