股权分置改革：让市场回归本源

时间回到2005年6月27日。

　　这一天，在国务院新闻办公室举办的新闻发布会上，出现了证监会主席尚福林的身影。这是自1992年证监会成立以来，证监会主席首次在国新办举行的新闻发布会上面对中外记者。整场会议中，无论是尚福林的讲话重点还是媒体提问的焦点，都不离开两个字——“股改”。

　　因为“股改”，中国证券市场掀开了新的一页。2005年，也被历史定格为中国资本市场的“股改元年”。

　　⊙记者 赵一蕙 ○编辑 祝建华 朱建华

　　坚冰待破

　　2002年12月27日，股市还在承受漫漫熊途的煎熬之际，尚福林出任证监会新一任主席。

　　而对于很多中小股民来说，当时的中国股市用“坐庄”和“政策”就可以概括出来。在投资者看来，这位证监会新任主席到来后并没有出台 “托市”政策给低迷股市带来些许刺激。在长达一年的时间里，市场上穿插着的是他出现在哪里进行调研的消息——其实，那时的证监会，正在考虑给中国证券市场来一个“大手术”。

　　1990年代，我国证券市场最初创立时，需要突破各种体制和观念上的重重障碍，尤其是要避免诸如“私有化”、“国有资产流失”等非议，尽快把股市建立起来，采取了“国有资产形成的股份不上市流通，增量募集股份流通”的股权分置模式以避免“走私有化道路”。而在每一个上市公司IPO的招股书里，都明确表明了国家股暂不流通，并且后来的民营上市公司招股书中的发起人股也规定暂不流通。“这在当时是为了保留和推进股份制与股票市场不得已而为之。”证监会首任主席刘鸿儒在事后回忆时这样说道。

　　然而，随着证券市场的发展，股份割裂这一核心问题悬而未决，导致这一中国证券市场的枷锁愈发沉重——到2004年，中国上市公司总股本为6951亿股，其中非流通股4433亿股，近三分之二的股权不能流通，这直接导致了大股东与中小股东利益诉求严重分裂，大股东占款、公司治理“失灵”等上市公司丑闻频发。另一方面，三分之二股份不能流通，客观上导致流通股本规模相对较小，股市投机性强，股权分置扭曲了证券市场的定价机制，亦使得市场无法发挥应有的资源配置功能。“十五年的时间里，股市规模和实体经济规模严重不匹配，证券市场对经济的影响十分微弱。” 中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求这样评价。

　　中国证券市场正处在十分迷茫的境地。

　　2005年“五一节”前，股权分置改革正式启动。2005年4月29日，下午6点刚过，证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，转眼间，这则不满2000字的通知便被各大网站头条转载。“股改”正式启动。

　　长假后的第一天，上市公司股改试点《业务操作指引》出台，确定三一重工、紫江企业、金牛能源（现“冀中能源”）和清华同方（现“同方股份”）四家公司作为第一批股改试点单位，5月9日起停牌。

　　“坚冰已经打开，道路已经指明。”股改方案设计者之一的李振宁在第一批股改试点公司停牌之日，写下了这样的话。

　　“开弓没有回头箭”

　　然而，5月9日，也就是长假后第一个交易日，上证指数却因此消息跌去2.44%，收于1130.83点。市场的大跌表明投资者对股改预期消极。那时，“很多人都觉得这个时候推股改并不合适。”李振宁回忆。到了6月6日，沪指盘中跌破千点大关，触及998.23点，创下8年以来最低点。

　　市场为何如此恐慌？因为此前的探索尝试都未成功。

　　然而，市场中也有敏感的人意识到，这一次与以往不同。

　　此前，管理层已经开始从国家战略高度看待股改——2004年1月31日，国务院发布《关于推进证券市场改革开放和稳步发展的若干意见》，即“国九条”。其中，提到中国股市存在股权分置问题，提出积极稳妥解决的方针。“国九条”强调，“大力发展和改革证券市场是党中央国务院从战略和全局的高度提出来的，各个部门都要积极支持配合。”

　　“如果当时没有‘国九条’，股改也做不下去。有了这个尚方宝剑，后面的东西才能做。” 李振宁说道。

　　而从国九条发布到2005年正式启动股改，已经酝酿一年多的时间。回头看，这场对市场来说“突如其来”的股改其实早已积聚了太多了“能量”。

　　自第一批股改试点推出后，证监会推出了包括允许国资回购、支持大股东增持等等各项政策，其深度、广度和密集度都创下了股市之最。

　　面对种种非议，证监会主席尚福林在国新办闻发布会上斩钉截铁地说了如下一段话：“股权分置改革工作推进中,难免会受到各种复杂因素影响。但是股权分置改革不仅是中国证券市场的一件大事，也是中央、国务院的重大决策，开弓没有回头箭，必须搞好。作为中国股市的一场深刻变革，改革将是一个连续过程，改革不会停步。”

　　股权分置改革至此已成离弦之箭。

　　在市场中寻找答案

　　但是，该以怎么样的方式来进行股改？1300余家上市公司的情况千差万别，注定了只能用市场化的方式解决。而证监会的股改思路就是三句话——“统一组织，分散决策、分类表决”。既然无法规定非流通股东向流通股东补偿多少，那只能由非流通股股东与流通股股东直接交流，找到利益的平衡点。由此，改革方案要在股东大会通过，必须满足两个“三分之二”：一是参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过，二是流通股股东所持表决权的三分之二以上通过。后一个三分之二，即出于保证中小股东权利不被大股东侵犯。

　　“当时很多企业已经嗅到了股改的风声，都是自愿报名，而在选择时，主要考虑备选择股本结构比较好的作为试点。”李振宁回忆。

　　2005年6月10日，首批试点公司之一的三一重工召开股东大会，股改方案以93.44%的高赞成率顺利通过。显然，“分类表决”已经发挥了威力。

　　仅仅两天后，即6月19日，第二批股改试点的42家公司又火速出炉，其中既包括10家中小企业板上市公司，又有长江电力、宝钢为代表的中央企业入选。

　　在四家企业试点之后，证监会组织了一场大规模的经验交流会，四百多家上市公司听取四家成功与失败的经验，开展上市公司的培训，提醒公司该注意哪些细节问题，怎样与各方股东取得共识。以往高高在上的大股东为了获取更多的“支持”，四处游说。

　　2005年8月24日，证监会、国资委、财政部、中国人民银行、商务部五部委联合颁布关于上市公司股权分置改革的指导意见，宣布股改试点工作已经顺利完成，不久后证监会正式发布《上市公司股权分置改革管理办法》，对股改的操作程序、改革方案、信息披露、中介机构等相关问题作出规范，股权分置改革全面铺开。

　　尾声：告别“G”时代

　　2006年10月9日，1014家在过去一年多里完成股改的公司取消“G”标记，恢复股改方案实施前的股票简称，还中国股市正常面目。而尚未完成股改的公司，其A股股票简称前将冠以“S”标记。

　　2006年5月24日，中工国际发布招股说明书，成为“新老划断”启动后首例新股发行，市场融资全面恢复。截至2006年年底，沪深两市共1301家上市公司已经完成或者进入股改程序，占应股改公司的97%。2007年上证综指从2728.19点启动，年中创下历史最高点位6124.04点。沪深两个市场的成交额在2005年仅为31665亿元；2006年为90469亿元，同比增长186%；2007年达到460555亿元，同比增长409%，较股改之前的2005年增长了近14倍。

　　变化不仅仅在于市场的数字。

　　股权分置问题的解决，扫除了阻碍市场发展的根本性制度瓶颈。股改让市场回归“同股同权”的本色；让股份流转回归正常有序的轨道；让一个低效扭曲的市场重新焕发生机。在此基础上，市场的融资、交易、资源配置的基础性功能得以逐步恢复和发展深化。一个崭新的具有健康体魄的证券市场逐渐形成，它将完成历史赋予其推进经济转型升级、增加居民财产性收入的重任。